證券市場監(jiān)管管理

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證券監(jiān)管體制是證券監(jiān)管的職責(zé)劃分和權(quán)力劃分的方式和組織制度，是國家歷史和國情的產(chǎn)物。證券監(jiān)管體制的有效性和規(guī)范性是決定證券市場有續(xù)和穩(wěn)定發(fā)展的重要基礎(chǔ)。證券監(jiān)管機構(gòu)作為證券市場監(jiān)管的主體在整個監(jiān)管體系中發(fā)揮著主導(dǎo)作用，確立有效的監(jiān)管體制模式，能夠提高監(jiān)管的效率，避免證券市場過分波動。

一、市場監(jiān)管失靈是監(jiān)管自身的問題

證券監(jiān)管是控制證券市場參與者市場行為的一個完整的系統(tǒng)。在該系統(tǒng)中，監(jiān)管主要包括國家立法、司法和行政部門，監(jiān)管對象包括證券業(yè)務(wù)本身以及與證券業(yè)相關(guān)的其他利益組織或個人。這些單位和個人受自身地位與利益機制支配，通過一定的方式影響著證券的發(fā)展。

在宏觀經(jīng)濟(jì)中，政府監(jiān)管職能在于提高效率、維護(hù)公平和保持穩(wěn)定。為保證這三項職能的實現(xiàn)，既要防止市場失靈，即市場配置資源失靈，還要防止政府失靈，即由于政府監(jiān)管而降低效率，使問題更加嚴(yán)重。市場經(jīng)濟(jì)體制下，供求關(guān)系創(chuàng)造了市場，市場確定價格以實現(xiàn)“市場出清”。價格是配置資源的信號、手段和方式。當(dāng)價格手段在市場失效時，我們通常以政府“看得見的手”來替代市場價格“看不見的手”。

政府干預(yù)同樣存在于證券市場。多數(shù)情況下，一國政府干預(yù)證券市場的程度與該國政府在整個經(jīng)濟(jì)中的作用大致相符。在一個競爭性的證券市場中，我們認(rèn)為政府干預(yù)只有在以下條件下才是可取的：①出現(xiàn)或可能出現(xiàn)市場失靈現(xiàn)象；②市場失靈已經(jīng)或可能引起明顯的經(jīng)濟(jì)低效或不公平現(xiàn)象；③政府行為可以改善低效或不公平現(xiàn)象。如果上述條件之一得不到滿足，就不應(yīng)采取政府干預(yù)。因此，考察政府干預(yù)的必要性，應(yīng)從市場支配力、外部性、免費搭車問題及不完全信息四個方面來分析研究。

所謂市場支配力是指一個或多個銷售者（或消費者）影響他們所交易的商品或服務(wù)價格的能力。在競爭性模型中，銷售者（或消費者）與整個市場對比是非常弱小的，他們不具備支配市場價格的能力，也就是他們不具備市場支配力。如果銷售者（或消費者）能夠影響市場價格，那么資源配置在社會當(dāng)中是無效的。這一狀況出現(xiàn)在證券市場中，就會出現(xiàn)證券市場失效。

外部性是指一個廠商的生產(chǎn)行為或一個消費者的消費行為對其他人產(chǎn)生直接的、未予補償?shù)恼婊蜇?fù)面的影響。證券市場中也存在正面外部性和負(fù)面外部性。最明顯的證券負(fù)面外部性就是有人為了獲取證券上市資格而造假，這種行為對會計信息真實的公司也會產(chǎn)生負(fù)面影響。由于這些涉及欺詐的證券索賠表現(xiàn)為社會的福利凈損失，因此也可以被看作是證券經(jīng)營的成本。

證券監(jiān)管本身就具有公共產(chǎn)品的性質(zhì)，即使國民個人或企業(yè)無須為此付費或很少花費，無數(shù)的個人和企業(yè)都能從中獲益。沒有任何一家社會組織自愿無償參與對證券市場監(jiān)管。這就出現(xiàn)免費搭車問題。這樣，投資者參與證券市場的一個隱含前提就是證券市場是健康有序的。信息難題也是造成證券市場失效的最常見也是最重要的原因。信息不完全、信息不對稱既對市場參與者造成困難和問題，也會造成政府監(jiān)管失靈。市場機制會自動通過價格的形成和修正過程吸收各種信息，但在短期內(nèi)市場機制無法識別發(fā)行人和中介機構(gòu)的信息欺詐行為，因此監(jiān)管的任務(wù)就是給說假話的人施加額外的成本，改變他們的行為激勵。但監(jiān)管的任務(wù)不可能是實現(xiàn)強制性的、完全的信息披露，監(jiān)管的任務(wù)只是防止他們說假話。

政府監(jiān)管本身也可失靈?，F(xiàn)代證券制度是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)制度中重要的組成部分，各國政府為了保證證券業(yè)的穩(wěn)定和對社會經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運行，通常對證券業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管。一般認(rèn)為，政府對證券業(yè)進(jìn)行有效監(jiān)管，能夠糾正市場失靈，優(yōu)化資源配置，協(xié)調(diào)社會成員的利益，增進(jìn)社會福利。但政府不是萬能的，而且也有其客觀和主觀的缺陷，政府的缺陷同市場的缺陷一樣，在一定程度上是難免的。新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派的代表人物格拉斯•斯諾認(rèn)為，沒有國家就辦不成事，但是有了國家也有很多麻煩：國家的存在是解釋經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵，但也是造成人為經(jīng)濟(jì)衰退的根源?？扑拐J(rèn)為，“政府機制本身并非不要成本，實際上它的成本大得驚人……直接的政府管制也未必會帶來比企業(yè)和市場更好解決問題的結(jié)果”（R•H•科斯等，財產(chǎn)權(quán)利與制度變遷，中譯本，上海三聯(lián)書店，1991年版：21~23）。政府的缺陷主要表現(xiàn)在政府的干預(yù)無限擴張，從而導(dǎo)致設(shè)置龐大的機構(gòu)，人員臃腫，成為“大政府”，而且超出政府應(yīng)該調(diào)控的范圍、層次和力度，不僅沒有彌補市場的機制缺陷，反而妨礙了市場機制作用的正常發(fā)揮。此外，由于政府制定法規(guī)政策的失誤和實行措施不力等原因，也會出現(xiàn)政府的無效干預(yù)。這種干預(yù)的方式、范圍、層次、力度和預(yù)期選擇都不適當(dāng)，從而不足以彌補市場機制的缺陷和難以維護(hù)市場的正常運轉(zhuǎn)。斯蒂格利茨指出，與民間部門相比，政府的最大優(yōu)勢表現(xiàn)在四個方面，即征稅權(quán)、禁止權(quán)、處罰權(quán)，以及能夠降低交易成本，即主要克服搭便車問題。但是政府的這些優(yōu)勢后面卻又隱藏著很多成本，因為很難避免政府濫用職權(quán)并使民間部門遭受損失的現(xiàn)象發(fā)生。即使政府不濫用職權(quán)，由于政府工作人員對他所從事的工作不具有剩余索取權(quán)利，因而有可能工作動力不足，容易出現(xiàn)官僚主義作風(fēng)和行為以及產(chǎn)生各種低效率的現(xiàn)象。

基于以上原因，人們普遍認(rèn)為政府對證券的監(jiān)管是必要的，但政府的作用是有限的，甚至?xí)霈F(xiàn)監(jiān)管失靈或失敗的情況。監(jiān)管失靈一般是指監(jiān)管所設(shè)定的目標(biāo)沒能實現(xiàn)，即沒能實現(xiàn)公共利益。

解釋監(jiān)管失靈原因的理論主要有以下幾種：公共利益論、監(jiān)管的“俘獲說（或捕獲說）”、監(jiān)管的供求理論、監(jiān)管的“尋租”理論、監(jiān)管政治論等，最突出的是監(jiān)管的供求理論。其代表人喬治•斯蒂格勒認(rèn)為，影響一個產(chǎn)業(yè)對政府監(jiān)管需求的主要因素是監(jiān)管可以提供多種利益，包括直接的貨幣補貼，控制新競爭者進(jìn)入，干預(yù)替代品和補充品的生產(chǎn)等。證券業(yè)主要有市場準(zhǔn)入的管制，對業(yè)務(wù)活動的限制以及誠信展業(yè)等。在供給方面，政府部門進(jìn)行一項監(jiān)督活動時，并非是毫無成本，毫不猶豫地按照“公共利益”來提供證券產(chǎn)品。政府實際上是由一些有著自己獨立利益的人組成的一個特殊群體。當(dāng)他們按照自身利益最大化的方向而行使公共職能時，難免發(fā)生各種各樣的低效率現(xiàn)象。在所謂民主政治的決策過程中，謀求政治權(quán)利的產(chǎn)業(yè)必須去找合適當(dāng)“賣主”，即政黨。政黨在決定是否支持某項監(jiān)管活動時要考慮這一行動是否有助于自己當(dāng)選或再選。因此，需求監(jiān)管的產(chǎn)業(yè)“必須支付兩項政黨所需要的東西：選票和資源。資源包括競選經(jīng)費、籌集經(jīng)費的服務(wù)以及較間接的方式，其最后的結(jié)果取決于供需雙方的博弈。

二、我國證券市場監(jiān)管體制的形成過程及相關(guān)分析

我國證券市場監(jiān)管體制經(jīng)歷了一個從地方監(jiān)管到中央監(jiān)管，由分散監(jiān)管到集中監(jiān)管的過程，大致可以分為兩個階段。

第一階段從80年代中期到90年代初期，證券市場處于區(qū)域性試點階段，這是我國證券市場的起步階段，股票發(fā)行僅限于少數(shù)地區(qū)的試點企業(yè)。1990年，國務(wù)院決定分別成立上海、深圳證券交易所，兩地的一些股份公司開始進(jìn)行股票的公開發(fā)行和上市交易的試點。1992年，又開始選擇少數(shù)上海、深圳以外的股份公司到上海、深圳兩家證券交易所上市。這一時期證券市場的監(jiān)管主要由地方政府負(fù)責(zé)。

第二階段從1992年開始，國務(wù)院總結(jié)了區(qū)域性證券市場試點的經(jīng)驗教訓(xùn)，決定成立國務(wù)院證券委員會和中國證券監(jiān)督管理委員會，負(fù)責(zé)對全國證券市場進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管，同時，開始在全國范圍內(nèi)進(jìn)行股票發(fā)行和上市試點。從此，證券市場開始成為全國性市場，證券市場的監(jiān)管也由地方監(jiān)管為主改為中央集中監(jiān)管，并通過不斷調(diào)整國務(wù)院各有關(guān)部門的監(jiān)管職責(zé)，逐步走向證券市場集中統(tǒng)一的監(jiān)管體制。

1998年，國務(wù)院決定撤銷國務(wù)院證券委員會，工作改由中國證券監(jiān)督管理委員會承擔(dān)，并決定中國證券監(jiān)督管理委員會對地方證管部門實行垂直領(lǐng)導(dǎo)，從而形成了集中統(tǒng)一的監(jiān)管體系。

新形成的監(jiān)管體制具有以下一些特點：

第一，證券監(jiān)管機構(gòu)的地位得到進(jìn)一步的強化，增強了證券監(jiān)管機構(gòu)的權(quán)威性，為我國證券市場的有效監(jiān)管提供了更好的組織保證。第二，地方證券監(jiān)管機構(gòu)改由中國證監(jiān)會垂直領(lǐng)導(dǎo)，提高了證券監(jiān)管工作的效率。改革后按大區(qū)的業(yè)務(wù)需要設(shè)置了9個派出機構(gòu)和2個直屬辦事處，精簡了人員，提高了機構(gòu)運轉(zhuǎn)效率。第三，加強了對交易所主要人事管理和上市公司高級管理人員任職資格的管理，加強了交易所一線監(jiān)管的作用。

但這種監(jiān)管體制也存在明顯的不足之處，即過于將監(jiān)管權(quán)力集中到一個部門，使得無法對監(jiān)管效果進(jìn)行再監(jiān)管。與美國證監(jiān)會SEC相比，中國證監(jiān)會還擁有證券規(guī)章制度制定的話語權(quán)?，F(xiàn)行的證券規(guī)章基本上是出自證監(jiān)會之手，而且這些規(guī)章已經(jīng)把證監(jiān)會權(quán)力延伸到整個證券市場。在沒有權(quán)力約束機制的狀況下，證監(jiān)會管制的內(nèi)容和范圍不斷擴張，包括行業(yè)準(zhǔn)入許可、律師事務(wù)所證券業(yè)務(wù)準(zhǔn)入審批、會計師事務(wù)所證券業(yè)務(wù)審批、資產(chǎn)評估機構(gòu)審批以及對這些機構(gòu)成員進(jìn)入相關(guān)業(yè)務(wù)的資格審批、對基金管理公司從業(yè)審批等。

從證券市場角度看，一個成熟的市場需要有成熟的監(jiān)管體制相配套。而能夠成功運作的監(jiān)管體制應(yīng)將政策制定、政策執(zhí)行和監(jiān)督三者分開。試想，如果一個人即是運動員又是裁判員，還是規(guī)則的制訂者，游戲根本無法進(jìn)行，更談不上有序運轉(zhuǎn)。即便是裁判員，這個裁判員還有很多“話語權(quán)”，在裁判過程中任意發(fā)揮、更改規(guī)則都會對游戲產(chǎn)生震動。要建立良好的證券市場秩序，就是要有一個穩(wěn)定、制衡的現(xiàn)代證券監(jiān)管體系和現(xiàn)代證券監(jiān)管制度。政策不穩(wěn)定、監(jiān)管機構(gòu)運轉(zhuǎn)缺乏制衡、缺乏對監(jiān)管的監(jiān)管，難免會使政策忽左忽右、或嚴(yán)或松，引發(fā)市場信心不足，證券市場的穩(wěn)定發(fā)展只能成為目標(biāo)和理想，而不能成為現(xiàn)實。如果缺乏一個有效的監(jiān)管體制，不僅容易產(chǎn)生外部的運營成本，也會誘發(fā)監(jiān)管機關(guān)內(nèi)部的道德風(fēng)險，即監(jiān)管機關(guān)不顧其行為引起的社會成本和收益，而只關(guān)心本部門的成本和收益。具體對中國國內(nèi)來說，監(jiān)管自身的道德風(fēng)險可能來自于中國證監(jiān)會身兼數(shù)職：制定監(jiān)管政策、實施監(jiān)管政策和對監(jiān)管機關(guān)的監(jiān)管。當(dāng)中國政監(jiān)會身兼數(shù)職時，監(jiān)管政策的得失成敗，往往可以歸因于一個機構(gòu)。一般來說，對證券監(jiān)管機構(gòu)的“失”的考核較為明確，看證券領(lǐng)域是否出現(xiàn)問題；而對證券監(jiān)管機構(gòu)“得”的考察卻顯得模糊，因為沒有第二家監(jiān)管機構(gòu)與其橫向比較，沒有另外一家監(jiān)管機構(gòu)比現(xiàn)在機構(gòu)做得更好，也就是說，如果取得了成績，不好肯定，但是出現(xiàn)了問題，卻可以直接否定。因此他的積極行為的付出遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于他采取保守姿態(tài)，偏嚴(yán)地執(zhí)行監(jiān)管政策所付出的代價。此時他甚至可能因為嚴(yán)監(jiān)管而獲得美名，這樣對于監(jiān)管者的理性選擇是嚴(yán)格監(jiān)管，而不計較社會成本。另外，監(jiān)管者也有寬容監(jiān)管的道德風(fēng)險，放松對證券公司的要求和對風(fēng)險能力的限制，隱瞞證券公司的不良狀況。監(jiān)管者這樣做的一個動機是逃避監(jiān)管不當(dāng)?shù)穆氊?zé)，總希望不良狀況能夠得到改善，這種狀況可稱之為“官僚賭博”，另一個動機是可能來自外來機構(gòu)人士的影響，于是放松監(jiān)管。嚴(yán)監(jiān)管與松監(jiān)管往往同時存在，形成監(jiān)管不公平，不利于市場公平競爭的形成。于是各證券公司往往“跑部錢進(jìn)”，圍著監(jiān)管機關(guān)轉(zhuǎn)，進(jìn)一步形成權(quán)力機關(guān)“尋租”的社會環(huán)境。在我國，還存在地方利益與總體狀況發(fā)生矛盾的狀況。地方監(jiān)管機關(guān)為了本地經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展而做出有利于本地方的決定，但有悖于全國整體監(jiān)管政策，事實上地方監(jiān)管機關(guān)也存在道德風(fēng)險的可能。

監(jiān)管機構(gòu)職能不清、政策不穩(wěn)定是導(dǎo)致目前我國證券市場諸多問題的重要原因之一。探究證券市場波動的深層次原因，就在于沒有建立規(guī)范的立法、司法和行政三者職能的明確分工。我國目前已經(jīng)在這方面有了一些進(jìn)展，但距離穩(wěn)定、制衡的監(jiān)管體系還有很遠(yuǎn)的路要走。我國目前的立法機關(guān)是全國人大，但這僅僅使一般意義上的立法范疇。證券市場上的一些重大政策如國有股減持、QFII、降低交易費用等都應(yīng)由立法機關(guān)來決策，而不應(yīng)由證監(jiān)會獨自操辦，而且這個立法過程應(yīng)當(dāng)是程序化的。否則，證監(jiān)會的某個人的講話就可以使股市大為波動，實在是本不該出現(xiàn)的事情。要保持證券市場的長期穩(wěn)定，保證投資者的信心，必須有穩(wěn)定的立法機制作保障。目前由于證券市場正處于發(fā)展階段，很多立法工作交由行政部門來完成，那么就應(yīng)將政策的制定和政策的執(zhí)行分開由各自不相歸屬的機構(gòu)獨立操作，以保證政策的科學(xué)、規(guī)范和穩(wěn)定。另外，對監(jiān)管者的監(jiān)管也很重要。證券市場自律，首先應(yīng)做到證券監(jiān)管者自律。光是自律還不夠，還應(yīng)他律。應(yīng)有這樣一個機構(gòu)，由其進(jìn)行對監(jiān)管政策的執(zhí)行、監(jiān)管者個人行為進(jìn)行有效的監(jiān)督。其再監(jiān)督的依據(jù)應(yīng)由立法機構(gòu)制定。

三、建立有效的監(jiān)管運作體系，推進(jìn)證券市場的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展

監(jiān)管本身是制衡的產(chǎn)物，我們不能因為監(jiān)管的存在而放棄對監(jiān)管的監(jiān)管。要使我國證券市場健康有序發(fā)展，消除市場過分波動，應(yīng)從監(jiān)管角度入手，理清監(jiān)管機構(gòu)的職能和范圍，建立政策穩(wěn)定的監(jiān)督機制和制衡的監(jiān)督機構(gòu)，適時評估市場監(jiān)管效果，建立健全監(jiān)管人員行為監(jiān)督制度，使“消息市”、“政策市”的基礎(chǔ)牢固、穩(wěn)定。為此，我們提出以下建議供同行商榷：

（一）建立健全證券市場監(jiān)督法律體系。除了目前正在執(zhí)行的《證券法》、《公司法》等以外，還應(yīng)制定其他相關(guān)市場監(jiān)管法律，完善證券市場監(jiān)管法律體系。一是應(yīng)抓緊制定《證券市場監(jiān)管法》，彌補《證券法》在市場監(jiān)管操作上的程序、方法、處罰等方面的空白，加強在監(jiān)管政策制定程序、監(jiān)管政策實施程序、處罰的對象和程序的規(guī)定。二是應(yīng)制定《證券監(jiān)管機構(gòu)管理規(guī)定》，明確證券監(jiān)管機關(guān)的機構(gòu)設(shè)置、職能界定、人員配備、工作范圍等，從法規(guī)上進(jìn)一步規(guī)范各機構(gòu)的權(quán)力與責(zé)任。三是應(yīng)制定《證券市場監(jiān)管從業(yè)人員操守規(guī)范》，對從業(yè)人員的行為進(jìn)行規(guī)范。四是應(yīng)制定具有可操作性的行政復(fù)議、行政訴訟程序。

（二）從機構(gòu)框架角度重塑證券市場監(jiān)督體制。我國證券市場實行統(tǒng)一監(jiān)管模式，即由一個統(tǒng)一的機構(gòu)中國證監(jiān)會實施對所有證券機構(gòu)、上市公司和證券市場的監(jiān)管，監(jiān)管者不僅要對證券市場安全和穩(wěn)定負(fù)責(zé)，還要防范和化解系統(tǒng)風(fēng)險，對上市公司的信息披露、股本經(jīng)營、公司行為進(jìn)行全面的合法性監(jiān)管。證監(jiān)會的監(jiān)管任務(wù)重、責(zé)任大、權(quán)力大也構(gòu)成為將其職責(zé)分解的原因。因此，從立法、執(zhí)法、行政相制衡的角度出發(fā)，建議分別建立健全行使上述職能的機構(gòu)：

立法。設(shè)立國家證券業(yè)政策制定委員會。狹義的立法工作還應(yīng)由全國人大及其常委會來完成。廣義的立法，不僅包括通常意義上的法律，還應(yīng)包括重大法規(guī)、政策的制定等，這一部分工作由國家證券業(yè)政策制定委員會來承擔(dān)。國家證券業(yè)政策制定委員會直屬國務(wù)院，機構(gòu)單設(shè)，待金融混業(yè)經(jīng)營后與其他金融業(yè)政策制定機構(gòu)合并，共同組建新的國家金融業(yè)政策制定委員會。國家證券業(yè)政策制定委員會可不設(shè)地方機構(gòu)。國家證券業(yè)政策制定委員會主要由金融產(chǎn)業(yè)方面的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、學(xué)者組成，負(fù)責(zé)重大政策的前期調(diào)研、政策論證、可行性分析、對政策實施的效果進(jìn)行預(yù)測、分析、跟蹤、修改等事項，負(fù)責(zé)重大政策的研發(fā)。

監(jiān)督。設(shè)立國家證券業(yè)再監(jiān)督委員會。狹義的監(jiān)督由司法監(jiān)督來承擔(dān)。國家證券業(yè)再監(jiān)督委員會負(fù)責(zé)對證券市場監(jiān)管政策的執(zhí)行進(jìn)行評估及監(jiān)督，負(fù)責(zé)對監(jiān)管從業(yè)人員進(jìn)行監(jiān)督，負(fù)責(zé)對監(jiān)管機關(guān)的實際績效進(jìn)行監(jiān)督，并對一切違法、違規(guī)機構(gòu)、人員依法進(jìn)行處罰。涉及刑罰處罰的，由司法機關(guān)進(jìn)行管轄，此時該機構(gòu)參與公訴。國家證券業(yè)再監(jiān)督委員會直屬國務(wù)院，機構(gòu)單設(shè)，待金融混業(yè)經(jīng)營后與其他金融業(yè)再監(jiān)督機構(gòu)合并，共同組建新的國家金融業(yè)再監(jiān)督委員會。國家證券業(yè)政策制定委員會可不設(shè)地方機構(gòu)。

行政執(zhí)法。行政執(zhí)法職責(zé)由現(xiàn)存的中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會承擔(dān)。對中國證監(jiān)會的機構(gòu)可保留現(xiàn)存機構(gòu)，但須改變內(nèi)部機構(gòu)設(shè)置，以適應(yīng)職能改變的需要。改革后的中國證監(jiān)會應(yīng)是一個完完全全的執(zhí)法機構(gòu)，負(fù)責(zé)對監(jiān)管對象進(jìn)行監(jiān)督及做出處罰，以及對監(jiān)管政策向國家證券業(yè)政策制定委員會提出反饋意見。在行政監(jiān)管執(zhí)法中應(yīng)注重市場準(zhǔn)入管理、日常性技術(shù)性監(jiān)管，以便避免行業(yè)性普遍違規(guī)行為的發(fā)生，在監(jiān)管中應(yīng)將自由裁量權(quán)控制到最小。

結(jié)論。

一般來說，一個行業(yè)（機構(gòu)）的永續(xù)發(fā)展離不開有效的制度安排。政策制定、政策執(zhí)行、監(jiān)督三者分別行使證券監(jiān)管職能，是合理的制度框架基礎(chǔ)?，F(xiàn)今我國證券業(yè)監(jiān)管機關(guān)集三者職能為一身，從根本上制約了證券市場監(jiān)管的效率和效果。在我國宏觀經(jīng)濟(jì)如此向好的形勢下，證券市場卻難以給投資者以滿意的回報。如果將現(xiàn)在的中國證券市場不穩(wěn)定原因作深入剖析，證券市場監(jiān)管理論的天然不足是證券市場不穩(wěn)定的始作俑者。目前中國證監(jiān)會的部分權(quán)力開始下放到證券交易所，這能夠在一定程度上解決問題，但不能從根本職能劃分上解決問題。對證券交易所下放權(quán)力，形式上又是多開設(shè)一家分支機構(gòu)，如此而已，權(quán)力既然可以下放，在想收回時還可收回。總之，如果不改變證券市場行政監(jiān)管的自由裁量，我國證券市場理論上應(yīng)達(dá)到的穩(wěn)定就極難實現(xiàn)。因此，要保證我國證券市場長期穩(wěn)定、健康發(fā)展，就應(yīng)改變我國證券市場監(jiān)管運作體系，分別建立單獨機構(gòu)行使政策制定、政策執(zhí)行和監(jiān)督職能，建立和完善穩(wěn)定、制衡的市場監(jiān)管法律體系、制度體系、行政執(zhí)法體系、監(jiān)督體系。

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