證券市場不規(guī)范性

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[摘要]證券市場是市場經(jīng)濟發(fā)展到較高階段的產(chǎn)物，是市場經(jīng)濟演化的自然結(jié)果。按照一般的過程，證券市場的發(fā)展應(yīng)該經(jīng)歷由最初的債券現(xiàn)貨市場到股票交易市場，再到相應(yīng)的金融衍生工具市場這樣一個由低級到高級的漸進發(fā)展過程。而我國的證券市場是脫胎于計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟過渡的初級階段，是經(jīng)濟體制改革的試點產(chǎn)物，在股份制試點階段，就急急忙忙地建立了股票市場；在股票市場還沒有成熟、利率尚未實現(xiàn)市場化的情況下，又過早的開設(shè)了市場化要求更高、風(fēng)險更大的國債期貨市場。這些急于求成的“快速建設(shè)”，使得我國的證券市場在發(fā)展過程中就面臨著整體經(jīng)濟上處于轉(zhuǎn)軌階段與證券市場的超前發(fā)展的矛盾，成為證券市場不規(guī)范的原因之一。

一、目前我國證券市場不規(guī)范性的種種表現(xiàn)

1．股權(quán)結(jié)構(gòu)雜亂。

目前，我國股票種類分為國家股、國有法人股、發(fā)起人法人股、募集法人股、定向募集法人股、公眾股、內(nèi)部職工股、職工集體股、優(yōu)先股、A股、B股、H股等，形成了我國股權(quán)設(shè)置復(fù)雜、種類紛繁的局面。這些股票中，有的上市流通，有的沒有上市流通。一家公司既有上市的股票，也有不上市的股票。而且，同一家公司的股票在不同的市場上市，價格也不同，股權(quán)結(jié)構(gòu)雜亂。

2．上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不完善。

從我國現(xiàn)行《公司法》來看，董事會職責(zé)仍有不清楚的地方。如公司資產(chǎn)的處置權(quán)、為其他企業(yè)提供還債的擔(dān)保權(quán)等是不是董事會職權(quán)?能否通過多數(shù)決議原則將股東會的職權(quán)授予董事會來行使?《公司法》沒有給出明確答案。實踐中此類職權(quán)的安排較隨意。董事長的法定職權(quán)過于集中，使得董事長在職權(quán)的享有上遠遠超過其他董事。又由于上市公司大股東股權(quán)過度集中，公眾股過度分散，董事會很容易被大股東操縱。

經(jīng)理的權(quán)利沒有得到制約。公司的日常工作應(yīng)由總經(jīng)理負責(zé)，總經(jīng)理行使職權(quán)必須以董事會決議為基礎(chǔ)并向董事會報告工作。但實際上，總經(jīng)理改變董事會甚至股東大會決策的情況時有發(fā)生。

根據(jù)《公司法》規(guī)定，監(jiān)事會是由股東代表和適當(dāng)比例的職工代表組成。成員中非職工代表對公司的了解甚少，難以發(fā)揮相應(yīng)的作用；職工代表同董事、總經(jīng)理在日常工作中又存在領(lǐng)導(dǎo)與被領(lǐng)導(dǎo)的關(guān)系，要他們行使監(jiān)事權(quán)如同紙上談兵。而且，現(xiàn)實生活中監(jiān)事開展監(jiān)督活動，難以在法律上找到可操作的依據(jù)。

3．上市公司在信息披露上問題很多。

(1)信息披露不及時。上市公司的信息是時效性極強的資源，信息披露的滯后會直接影響投資者的收益。

(2)信息披露虛假。一是發(fā)行人為獲得發(fā)行資格，采取虛增資產(chǎn)、虛減負債、增加待攤費用等方法，達到以虛假信息包裝公司形象的目的。二是發(fā)行人信息披露的具體內(nèi)容缺乏有效性，反映公司信息的合并會計報表過于籠統(tǒng)和模糊，難以揭示不同地區(qū)的盈利水平、經(jīng)濟增長趨勢和風(fēng)險狀況。三是，我國部分上市公司在披露信息時措辭含糊、模棱兩可。如在披露股息率時，不提具體數(shù)字；披露盈利預(yù)測信息沒有預(yù)測依據(jù)；年度報告不披露非主營業(yè)務(wù)細節(jié)和變化情況；夸大自己的經(jīng)濟實力和經(jīng)濟業(yè)務(wù)；縮小負債與虧損。

(3)信息披露不公平。上市公司的消息還沒有在證監(jiān)會指定各大報紙上刊登，卻已由其它渠道泄露出來，對中、小散戶極不公平。內(nèi)幕消息的存在是我國現(xiàn)階段股市的重要特征。

(4)對市場傳聞不做必要的澄清。有的公司對于市場傳言聽之任之，甚至將計就計，推波助瀾，使不知道內(nèi)幕消息的中、小散戶瘋狂跟進，大量的資金被套牢，損失慘重等等。

4．機構(gòu)投資者的違規(guī)違法情況嚴重。

目前，中國證券市場上從人數(shù)上看個人投資者，占總開戶人數(shù)的99．7％，機構(gòu)投資者只占0．3％。但是機構(gòu)投資者擁有80％左右的流通證券余額，個人投資只擁有20％左右的流通證券余額。一些大的機構(gòu)投資者就可以在相當(dāng)?shù)某潭壬喜倏v市場，“對敲拉升”、“造勢做局”等違規(guī)違法活動不斷出現(xiàn)，炒作的辦法有兩種：一種是關(guān)聯(lián)機構(gòu)互相炒作、互相買賣，買賣非常頻繁，把價格炒上去。另外一種就是由有關(guān)的上市公司放出利好消息，然后把股價拉升上去。只要有大量資金，包括從銀行籌措的資金人市，就可以把價格炒上去，吸引中小投資者或其他局外投資人跟進。當(dāng)莊家發(fā)現(xiàn)有大批人跟進的時候，就會偷偷地出貨，自己逃之天天，而把跟莊的人套住。導(dǎo)致股票市場投機盛行、消息亂飛，價值投資法則、社會道德、法制觀念等被投機者拋到腦后。股票市場的投資功能、轉(zhuǎn)制功能等都不能得到很好的發(fā)揮。

5．證券市場的進入退出機制不健全。

證券市場的基本原則是優(yōu)勝劣汰。雖然經(jīng)過發(fā)行制度的改革已放寬了證券市場的準入限制，但仍沒有實現(xiàn)證券市場進入的完全平等；而證券市場的退出機制則根本沒有體現(xiàn)市場競爭的基本原則，相當(dāng)一部分經(jīng)營虧損的上市公司，不僅沒有從證券市場淘汰出去，反而由于有重組題材而受到投資者的追捧，這就嚴重降低了上市公司的質(zhì)量，從根本上動搖了證券市場的基礎(chǔ)。

6．證券交易中心的設(shè)置、運作有明顯不規(guī)范的地方。

證券交易中心從組織形式上來看，基本上是會員制形式、公司制運做。在業(yè)務(wù)范圍上，有的證交中心自成系統(tǒng)、上市交易自己的品種、有自己獨立的業(yè)務(wù)范圍而不與證交所聯(lián)網(wǎng)；也有的證交中心既有自己獨立的業(yè)務(wù)品種，又與滬深證交所作聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)。整個市場缺乏必要的統(tǒng)一布局，市場運營效率低。

7．證券經(jīng)紀人制度存在許多不足。

這表現(xiàn)在：(1)目前對證券經(jīng)紀人的法律地位和資格尚沒有明確的說明。對證券經(jīng)紀人的業(yè)務(wù)范圍、權(quán)利和義務(wù)，證券經(jīng)紀人和券商之間的關(guān)系，證券經(jīng)紀人和客戶之間的關(guān)系，證券經(jīng)紀人自身行為規(guī)范等均沒有明確的規(guī)定，一旦發(fā)生糾紛，各方都無法找到法律依據(jù)，難以從法律角度保護自己。(2)券商在內(nèi)部實行經(jīng)紀人制度，會過于注重客戶的營銷功能，而導(dǎo)致經(jīng)紀人誤導(dǎo)客戶，降低服務(wù)質(zhì)量，影響券商的形象。(3)券商實行經(jīng)紀人制度，目的是擴大成交量，注重營銷，而經(jīng)紀人會受個人利益驅(qū)動，不能客觀公正地向投資者提供投資咨詢服務(wù)，或擅自向投資者承諾收益，約定分擔(dān)買賣風(fēng)險，增加投資成本和交易風(fēng)險。

8．證券監(jiān)管組織體系缺乏效率。

證券監(jiān)管組織體系是實現(xiàn)證券監(jiān)管目標的重要保障，從證券監(jiān)管部門的機構(gòu)設(shè)置看，目前的組織管理體系與監(jiān)管層次存在機構(gòu)重疊、效率不高等問題。

地方證管辦由于管理的區(qū)域較大，并沒有充分發(fā)揮應(yīng)有的作用，形成證監(jiān)會與地方特派辦作用較大，證管辦作用不足的現(xiàn)象。

9．證券監(jiān)管行政管理色彩較濃。

我國證券市場正處于向市場化過渡時期，對證券市場的監(jiān)管多采用行政監(jiān)管與市場監(jiān)管相結(jié)合的方式，盡管在監(jiān)管方法上已向市場化轉(zhuǎn)變，但行政管理的色彩仍然較濃。

除此之外，我國的證券市場中還存在著配股的隨意性，證券中介機構(gòu)評估不實、核收不準、查賬不嚴、出

具假證明，證券商欺詐客戶、違規(guī)投資，國債回購市場買空賣空，投資基金發(fā)展不足等不規(guī)范現(xiàn)象或問題。

二、證券市場不規(guī)范性存在的原因分析

1．整體經(jīng)濟轉(zhuǎn)化與證券市場超前發(fā)展的矛盾。

證券市場是市場經(jīng)濟發(fā)展到較高階段的產(chǎn)物，是市場經(jīng)濟演化的自然結(jié)果。按照一般的過程，證券市場的發(fā)展應(yīng)該經(jīng)歷由最初的債券現(xiàn)貨市場到股票交易市場，再到相應(yīng)的金融衍生工具市場這樣一個由低級到高級的漸進發(fā)展過程。而我國的證券市場是脫胎于計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟過渡的初級階段，是經(jīng)濟體制改革的試點產(chǎn)物，在股份制試點階段，就急急忙忙地建立了股票市場；在股票市場還沒有成熟、利率尚未實現(xiàn)市場化的情況下，又過早的開設(shè)了市場化要求更高、風(fēng)險更大的國債期貨市場，以至隨著發(fā)生了國債期貨市場上著名的“3．27”事件。這些急于求成的“快速建設(shè)”，使得我國的證券市場在發(fā)展過程中就面臨著整體經(jīng)濟上處于轉(zhuǎn)軌階段與證券市場的超前發(fā)展的矛盾，成為證券市場不規(guī)范的原因之一。

2．政府推動模式與證券市場自身運作機制的矛盾。

可以這樣說，我國證券市場成立的早期是為我國的國有企業(yè)脫困服務(wù)的。因此在證券市場的發(fā)展過程中，只能采取走一步看一步的相機決策的辦法，這就不可避免地出現(xiàn)了問題解決的滯后性。例如，為了不動搖公有制的主體地位，對我國的股權(quán)劃分為國家股、法人股和個人股，形成了公有股不能流通的巨大壓力；為了吸引外資并限制境外資本對我國市場的控制，我們設(shè)計了A、B股并存的雙軌運行機制，形成了同股不同價的隱患。

3．證券市場發(fā)展的法制要求與立法滯后的矛盾。

我國的股份制試點早在80年代底就已進行，證券市場的正式建立也在90年代初，但是我國證券市場的根本大法《證券法》卻在1998年12月29日才正式出臺，1999年7月1日才正式實施，落后了將近10年。立法的滯后，使我國的證券市場的規(guī)范化失去準繩和標尺。我國在前幾年的證券市場發(fā)展中，由于證券法未出臺，所依據(jù)的是政府的政策，由于我國證券市場的政策有著隨意性、多變性、缺乏連續(xù)性的特征，以至形成了多年的政策市、消息市。

4．市場主體錯位及激勵機制與制約機制不對稱的矛盾。

證券市場的投資主體主要由國家股東、法人股東和個人股東構(gòu)成。從持股比例分析，我國國有股東的身份非常特殊，一方面是國有資產(chǎn)的代表，其行為目標是保持對企業(yè)的控股權(quán)和國有股權(quán)收益的最大化；另一方面他處于管理者和計劃者的地位，既要對股份制試點和上市規(guī)模進行均衡調(diào)節(jié)，又要確保股市的價格水平和市場規(guī)模，正確反映國民經(jīng)濟運行狀況。這種雙重身份和雙重目標的矛盾，使國家股不能流通，無力出資配股，使國家股東更側(cè)重于管理目標而有意無意，甚至無奈弱化股東的目標，這就使證券市場實力最雄厚的行為主體在市場的穩(wěn)定中沒能很好發(fā)揮應(yīng)有的作用。

法人股東，特別是證券流通市場的機構(gòu)投資者，不僅沒有成為穩(wěn)定市場的中堅力量，相反，卻成了證券市場上最為危險的投機者。從我國近幾年每次的行情波動，以及各股的強力上揚里面，都能看到莊家的身影。

5．游資充斥與金融改革緩慢的矛盾。

我國經(jīng)濟目前正處于市場化的進程中，與此相伴隨，我國的金融市場也正處在貨幣化的進程中。由于居民收入的迅速增長和儲蓄傾向的上升，及國際資本流動的影響，我國對貨幣的投機需求迅速增長。由于我國銀行體制改革相對滯后，融資不暢，銀行的部分貨幣流出銀行以外出現(xiàn)“脫媒”現(xiàn)象，形成了體外循環(huán)的社會游資。另一方面，金融創(chuàng)新工具不夠豐富，投資需求無法滿足，無法疏導(dǎo)游資，導(dǎo)致社會游資在高風(fēng)險、高回報的證券市場、期貨市場和房地產(chǎn)市場橫沖直撞，直接干擾了這些市場的規(guī)范化，影響了市場的穩(wěn)定。

三、我國證券市場規(guī)范化運作與

發(fā)展的對策建議

1.解決國家股、法人股上市流通問題，規(guī)范股權(quán)結(jié)構(gòu)。

我國限制國家股、法人股的流通，對于國家股、法人股的股東實際上是不公平的，也違背了市場經(jīng)濟和股市的基本原則，對股市的穩(wěn)定造成了一定的負面影響。允許國家股、法人股流通是實現(xiàn)資源優(yōu)化配置的必然要求，公有股的流通有利于政府運用經(jīng)濟手段調(diào)節(jié)股市，確保國有資產(chǎn)的保值增值。

在進行國有股上市過程中，整個過程要充分體現(xiàn)市場化的原則，市場化原則應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)在國有股流通的各個環(huán)節(jié)上。國有股上市可以直接通過公開的證券市場，也可通過其他形式的轉(zhuǎn)讓，但最終都應(yīng)當(dāng)遵循市場化原則。在國有股上市流通這個過程中，政府所擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧珣?yīng)當(dāng)是制定國有股管理和轉(zhuǎn)讓的法規(guī)，制定統(tǒng)一的游戲規(guī)則來促進證券市場的規(guī)范化，而不能過多介入到具體的交易定價和交易規(guī)模的界定上。

在解決股權(quán)結(jié)構(gòu)問題的同時，可以采取暫緩新股上市節(jié)奏，使市場能夠輕裝上陣。在上市的方式上，可以采取多種渠道分流，以緩沖大量股票上市對市場的沖擊。

2．完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)及運作。

上市公司是證券市場的基礎(chǔ)，只有上市公司規(guī)范化才有證券市場的規(guī)范化。上市公司的規(guī)范化應(yīng)按照現(xiàn)代企業(yè)制度“產(chǎn)權(quán)明晰、責(zé)權(quán)明確、政企分開、管理科學(xué)”的標準來要求和衡量。在進行上市公司的改造時，要確切地使“三會”行使自己的職責(zé)，發(fā)揮功能。貫徹《公司法》，規(guī)范上市公司的內(nèi)部管理制度。嚴格按照現(xiàn)代企業(yè)制度，在企業(yè)內(nèi)部建立健全決策、執(zhí)行和監(jiān)督體系，規(guī)范和完善上市公司的各項內(nèi)部管理制度，使企業(yè)的制衡機制起到名副其實的作用。進一步提高公司的透明度，真實、準確、完整、及時地進行公司年度報告、中期報告、臨時報告和公司重大事件的披露。創(chuàng)造更多的績優(yōu)公司，通過改革、技術(shù)進步、新產(chǎn)品開發(fā)、市場開發(fā)等途徑，促進公司的健康發(fā)展。以此增強投資者的長期投資信心。此外，還要為上市公司的規(guī)范化創(chuàng)造必要的外部環(huán)境，轉(zhuǎn)變政府對上市公司的管理方式，保證上市公司的自主經(jīng)營。證券管理部門要加強對上市公司的監(jiān)督力度，對上市公司的信息披露、增資配股等加強監(jiān)管，督促上市公司完善自律機制，促使中介機構(gòu)為上市公司的規(guī)范化運作提供公正的服務(wù)，從事證券業(yè)務(wù)的律師事務(wù)所和會計師事務(wù)所都應(yīng)遵守行業(yè)規(guī)則和職業(yè)道德，依法公正履行各自的義務(wù)。

3．培育并監(jiān)管機構(gòu)投資者，減少股市的投機行為。

我國的證券市場歷來以散戶為主，機構(gòu)投資者所占比例有限，這是導(dǎo)致股市經(jīng)常大起大落的原因之一。放寬對包括保險基金在內(nèi)的各類機構(gòu)投資者的入市限制，使保險基金、養(yǎng)老基金等逐漸按比例投入股市，既可增強證券市場的穩(wěn)定性，又可活躍證券市場。積極籌建共同投資基金，并把社會各階層的限制資金集中起來，形成金額較大、相對固定的長期投資基金，增加股市中機構(gòu)投資者的比重，解決目前股市投機的問題。

加強對機構(gòu)投資者的監(jiān)管和引導(dǎo)，建立市場準入制度。要對機構(gòu)投資者開戶進行必要的審查，對機構(gòu)投資者要進行信用評級，對不符合規(guī)定的機構(gòu)投資者要進行約束，對機構(gòu)投資者的資金來源、持倉數(shù)量、操作過程等情況也要進行必要的監(jiān)控和調(diào)查，使其投機行為受到一定的限制。

4．進一步加強證券市場的法制建設(shè)。

由于證券市場發(fā)展迅猛，證券市場法制建設(shè)滯后。一是《證券法》的某些內(nèi)容已不適應(yīng)證券市場發(fā)展變化的需要，急需修改、補充。包括《證券法》沒有涉及，而證券市場發(fā)展需要解決的問題，如信用交易問題等；還有《證券法》有規(guī)定，但與市場發(fā)展有差異的問題。二是需要進一步修改和需要盡早出臺的相關(guān)法律。如《公司法》中的許多內(nèi)容已不適應(yīng)證券市場發(fā)展的需要，急需重新修訂、補充。《證券投資基金法》需要盡快頒布。三是與《證券法》相配套的規(guī)章、條例的缺乏?！蹲C券法》是證券市場的根本大法，只是規(guī)定了證券市場的基本原則，還需要大量加以細化的、具體的、科學(xué)的、可操作性的實施細則。而現(xiàn)在的規(guī)章、條例遠不能滿足市場發(fā)展的需要，造成證券市場參與者行為失范，影響證券市場的健康發(fā)展，因此，必須進一步加強證券市場的法制建設(shè)。

5．建立集中統(tǒng)一的管理體制。

建立一個統(tǒng)一、高效的管理體制是證券市場建立統(tǒng)一的法規(guī)體系、運作體系的前提。我們一定要進一步建立健全我國的證券監(jiān)管體制，強化證券監(jiān)管機構(gòu)的各項職能，對證券市場實行專門化的管理，并實現(xiàn)對證券市場的公正管理，克服部門利益、地方利益，促進我國證券市場的規(guī)范化發(fā)展。