證券私募發(fā)行試析論文

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[摘要]從公司法的歷史上看,可以說(shuō),私募發(fā)行是最早自發(fā)出現(xiàn)的一種公司融資方式。私募發(fā)行的出現(xiàn)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的需要而產(chǎn)生的。私募行為的出現(xiàn)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中自發(fā)形成的,它滿(mǎn)足了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。因?yàn)?a href="http://www.bjhyfc.net/lunwen/jjgl/jjbylw/201009/699245.html" target="_blank">證券私募制度有著自身優(yōu)勢(shì)與比較優(yōu)勢(shì),如發(fā)行程序簡(jiǎn)單,無(wú)需注冊(cè),節(jié)約發(fā)行成本,等等。在中國(guó)大陸,‘私募發(fā)行’在實(shí)踐中是大量存在的,其呈現(xiàn)出事實(shí)上的無(wú)序與規(guī)范上的缺失這樣的狀態(tài)。為了拓寬公司企業(yè)融資渠道,保護(hù)投資者利益,尋求二者的平衡,我們應(yīng)盡快制定法律法規(guī)以便規(guī)范市場(chǎng)中的私募行為。

[關(guān)鍵詞]證券證券發(fā)行私募發(fā)行

一、證券、證券發(fā)行

1.證券——證券法上的考察與界定

證券的含義非常廣泛,不同國(guó)家或地區(qū)對(duì)證券一語(yǔ)的界定存在著不同的理解,特別在證券外延范圍方面有著較大差別,本文僅從以下幾個(gè)國(guó)家或地區(qū)作為考察對(duì)象來(lái)探究與解析證券的含義,以便于全面理解證券私募發(fā)行的法律問(wèn)題。中國(guó)在2005年修訂《證券法》之前,證券法第二條規(guī)定:“在中國(guó)境內(nèi),股票、公司債券和國(guó)務(wù)院依法認(rèn)定的其它證券的發(fā)行和交易,適用本法?！?/p>

2.證券發(fā)行

在美國(guó)證券法律法規(guī)這一語(yǔ)境下來(lái)看,美國(guó)《1933年證券法》等一些證券法律并沒(méi)有對(duì)證券發(fā)行這一術(shù)語(yǔ)做出直接的界定,1933年《證券法》、1934年《證券交易法》對(duì)發(fā)行人做出了界定。1933年《證券法》第2條(a)款中規(guī)定,“‘發(fā)行人’是指任何一個(gè)發(fā)行或者準(zhǔn)備發(fā)行任何證券的人;但是存款憑證、投票權(quán)信托證書(shū)等證券除外”。證券發(fā)行,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)其表述不完全相同,本文因資料所限僅擇取五種觀點(diǎn)。第一種觀點(diǎn)認(rèn)為,證券發(fā)行是指發(fā)行人(政府、金融機(jī)構(gòu)、公司等)以籌集資金為目的向投資者出售代表一定權(quán)利的有價(jià)證券活動(dòng)。第二種觀點(diǎn)認(rèn)為,證券發(fā)行是符合發(fā)行條件的商業(yè)組織或政府組織,以募集資金為目的,依照法定程序向社會(huì)投資人要約出售代表一定權(quán)利的資本證券的行為。第三種觀點(diǎn)認(rèn)為,證券發(fā)行是發(fā)行人以集資或調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)為目的制作證券并交付相對(duì)人的單獨(dú)法律行為。第四種觀點(diǎn)認(rèn)為,證券發(fā)行是指發(fā)行人為籌集資金向投資者簽發(fā)并交付有價(jià)第五種觀點(diǎn)認(rèn)為,證券發(fā)行是發(fā)行人依照法律規(guī)定的程序向投資人就其證券做出的要約邀請(qǐng)、要約或者銷(xiāo)售行為。

二、證券私募發(fā)行的法律性質(zhì)與特征

1.證券私募發(fā)行的法律性質(zhì)

證券私募發(fā)行的基本法律關(guān)系是以發(fā)行人與投資人之間平等交易活動(dòng)為基礎(chǔ)建立起來(lái)的,二者均屬于民事法律主體,地位平等。證券私募發(fā)行的基本法律關(guān)系屬于私法范疇,須接受民商事法律規(guī)范的調(diào)整。然而,證券法律法規(guī)普遍帶有濃厚的公法色彩,私募發(fā)行也是如此。私募的投資者數(shù)量有限但往往募集金額巨大,對(duì)金融安全影響較大。私募中存在信息不對(duì)稱(chēng)的因素,投資人處于相對(duì)弱勢(shì)地位,因此要限制投資者的資格。作為證券監(jiān)管主體的證券管理機(jī)構(gòu)與受監(jiān)管主體之間法律地位不平等。

2.證券私募發(fā)行的特征

(1)投資者購(gòu)買(mǎi)證券的目的在于投資而非投機(jī),判斷購(gòu)買(mǎi)私募證券的目的是投資還是投機(jī)關(guān)鍵在于證券的持有時(shí)間的長(zhǎng)短。投資者在一般情況下在一定期限內(nèi)不允許轉(zhuǎn)讓證券,即私募證券的轉(zhuǎn)售受到相當(dāng)嚴(yán)格的限制,不能向公募證券那樣具有較高的流動(dòng)性。

(2)發(fā)行方式上采取非公開(kāi)的特定方式。私募不得面向公眾使用公開(kāi)性廣告的方式和一般性誘的方式,否則發(fā)行人將受到監(jiān)管機(jī)關(guān)的處罰。

(3)私募無(wú)需向證券監(jiān)管部門(mén)申請(qǐng)核準(zhǔn)即獲得注冊(cè)豁免,但應(yīng)受證券法關(guān)于民事責(zé)任條款和反欺詐條款的約束。

三、中國(guó)證券私募發(fā)行制度的完善

1.私募立法格局監(jiān)管的完善

私募之監(jiān)管目的在于保護(hù)特定投資者利益,保持和維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定。其監(jiān)管內(nèi)容體現(xiàn)在:對(duì)發(fā)行人資格進(jìn)行監(jiān)督;對(duì)投資者資格及數(shù)量進(jìn)行限定;規(guī)范信息披露;監(jiān)管發(fā)行方式;限制轉(zhuǎn)售;報(bào)備制度等。私募必須由強(qiáng)有力的、具備監(jiān)管知識(shí)和權(quán)力的監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行主動(dòng)性立法和執(zhí)法。因?yàn)榉纱嬖谥煌陚湫陨踔潦侨笔缘膯?wèn)題。要給監(jiān)管機(jī)構(gòu)(中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu))剩余立法權(quán)和執(zhí)法權(quán)以便對(duì)私募進(jìn)行監(jiān)管,避免無(wú)為而治的狀況。我國(guó)在證券發(fā)行監(jiān)管上,目前實(shí)行的是核準(zhǔn)制。監(jiān)管部門(mén)更多的適用了實(shí)質(zhì)性審核,在這種審核體制下證券監(jiān)管部門(mén)既要審查申報(bào)信息的真實(shí)性與充分性,又要審查擬發(fā)行證券的投資價(jià)值,使得私募不易獲得豁免,私募之便利與價(jià)值難以體現(xiàn),因此,允許私募的前提下,應(yīng)對(duì)私募之監(jiān)管進(jìn)行完善。

2.構(gòu)建多層次證券私募發(fā)行市場(chǎng)體系

我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)出于風(fēng)險(xiǎn)防范的考慮,對(duì)于場(chǎng)外證券交易系統(tǒng)多有限制。場(chǎng)外交易系統(tǒng)的缺位將嚴(yán)重影響私募證券的轉(zhuǎn)售,進(jìn)而嚴(yán)重影響私募市場(chǎng)的發(fā)展。因此,我們應(yīng)完善場(chǎng)外交易系統(tǒng)或建立一個(gè)私募證券交易市場(chǎng)。為私募證券的轉(zhuǎn)售提供一個(gè)合適的交易場(chǎng)所是構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的重要環(huán)節(jié)。完全禁止私募證券的轉(zhuǎn)讓或者缺少有效轉(zhuǎn)讓的場(chǎng)所,會(huì)抑制證券私募制度的發(fā)展。修訂后的《公司法》第一百三十九條規(guī)定,股東轉(zhuǎn)讓其股份,應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場(chǎng)所進(jìn)行或者按照國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他方式進(jìn)行。修訂后的《證券法》第三十九條規(guī)定,依法公開(kāi)發(fā)行的股票、公司債券及其他證券,應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓?！眹?guó)務(wù)院規(guī)定的其他方式或國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所”未予以明確有待相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)一步解釋,但畢竟為建立多層次證券交易市場(chǎng)預(yù)留了法律空間。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

3.證券私募發(fā)行法律責(zé)任與救濟(jì)

為私募發(fā)行的違法行為設(shè)置相應(yīng)法律責(zé)任有利于保護(hù)投資者與增強(qiáng)投資者投資信心并為其尋求救濟(jì)提供法律依據(jù)。法律責(zé)任應(yīng)包含民事責(zé)任、行政責(zé)任和刑事責(zé)任。限于筆者研究方向與能力,在此主要探討證券私募發(fā)行的民事責(zé)任。我國(guó)修訂后的《證券法》過(guò)重強(qiáng)調(diào)行政責(zé)任,民事責(zé)任的規(guī)定較少,主要見(jiàn)于第第二百一十條和第二百三十二條。第二百一十條規(guī)定,證券公司違背客戶(hù)的委托買(mǎi)賣(mài)證券、辦理交易事項(xiàng),或者違背客戶(hù)真實(shí)意思表示,辦理交易以外的其他事項(xiàng)的,責(zé)令改正,處以一萬(wàn)元以上十萬(wàn)元以下的罰款。給客戶(hù)造成損失的,依法承擔(dān)賠償責(zé)任。第二百三十二條規(guī)定,違反本法規(guī)定,應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任和繳納罰款、罰金,其財(cái)產(chǎn)不足以同時(shí)支付時(shí),先承擔(dān)民事賠償責(zé)任。本條是對(duì)民事賠償和繳納罰款、罰金的承擔(dān)順序的規(guī)定。這樣一來(lái),使得投資者不易尋求民事救濟(jì)。

證券發(fā)行基本法律關(guān)系圍繞發(fā)行人與投資者而建立,投資者的保護(hù)應(yīng)當(dāng)放在首位,民事責(zé)任的規(guī)定應(yīng)當(dāng)在法律責(zé)任中占重要位置,充分發(fā)揮民事責(zé)任的補(bǔ)償功能。目前我國(guó)對(duì)私募發(fā)行的法律責(zé)任的規(guī)定還不全面,投資者的權(quán)利得不到充分有利的保障。我國(guó)應(yīng)根據(jù)私募的特征設(shè)計(jì)出私募發(fā)行法律責(zé)任的相關(guān)規(guī)定。筆者建議,民事責(zé)任主體范圍應(yīng)包括發(fā)行人、發(fā)行人之關(guān)系人、投資者、轉(zhuǎn)售者及受讓人、承銷(xiāo)商以及中介機(jī)構(gòu)及其專(zhuān)業(yè)人士等。民事賠償范圍應(yīng)為私募證券原實(shí)際購(gòu)買(mǎi)價(jià)格與出售價(jià)格之差。

四、結(jié)語(yǔ)

作為證券發(fā)行市場(chǎng)的有機(jī)組成部分,證券私募發(fā)行與公募發(fā)行相對(duì),各具特點(diǎn),各有發(fā)展空間。我國(guó)的證券私募發(fā)行在實(shí)踐探索中求發(fā)展,并非一帆風(fēng)順,私募發(fā)行法律規(guī)范的缺失與實(shí)踐的無(wú)序,制約與阻礙了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,但我們也應(yīng)看到局部探索所取得的階段性成績(jī)。當(dāng)然,構(gòu)建中國(guó)證券私募發(fā)行法律制度面臨著許多現(xiàn)存問(wèn)題,其并非一蹴而就,一勞永逸。由于法律、市場(chǎng)、制度、認(rèn)識(shí)等制約因素的影響,短期內(nèi)無(wú)法確立系統(tǒng)性的私募發(fā)行法律制度。但同時(shí)我們應(yīng)看到投資者的成熟與投資水平的提高以及中國(guó)證券市場(chǎng)這么多年的探索與發(fā)展等使得該制度的建立具備了可行條件,因此,本文最后提出了中國(guó)證券私募發(fā)行法律制度構(gòu)建的設(shè)想,得出一般性的認(rèn)識(shí),如何將這一認(rèn)識(shí)深化并付諸實(shí)踐,限于筆者的研究能力,未能將其進(jìn)行具體、深入的研究,有待進(jìn)一步的研究。

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