匯率改革成本收益

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當(dāng)前人民幣匯率體制存在的問題

現(xiàn)行匯率制度對我國宏觀經(jīng)濟(jì)的影響主要表現(xiàn)為對貨幣政策的制約：

貨幣政策獨(dú)立性難以維持。我國的貨幣政策在很大程度上必須致力于維持固定匯率。國際收支的失衡會促使貨幣供給發(fā)生變化，貨幣供給受到維護(hù)固定匯率的官方干預(yù)的影響，因此，目前的匯率制極大地限制了我國實(shí)行貨幣政策的能力，并加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的波動。

推遲了國內(nèi)利率市場化改革進(jìn)程。由于在固定匯率制下，政府運(yùn)用宏觀經(jīng)濟(jì)政策保持資本項(xiàng)目基本平衡。自1998年以來，我國產(chǎn)生了匯率穩(wěn)定和本外幣利差倒掛的矛盾，以一年期存款利率為例，人民幣和美元利差最大時(shí)達(dá)到3.25個(gè)百分點(diǎn)，一定程度上阻礙了利率市場化改革進(jìn)程。

我國貨幣政策運(yùn)行受到更高挑戰(zhàn)。在國際資本流動性日益增強(qiáng)的情況下，由于人民幣匯率的非均衡是必然的和經(jīng)常的，不能形成市場均衡匯率(陳平2002)，央行對外匯交易的干預(yù)必然是頻繁的。因此，隨著資本流動障礙不斷減少，在“匯率非均衡”到“匯率超穩(wěn)定”的實(shí)現(xiàn)過程中，我國的貨幣政策將經(jīng)受更高的挑戰(zhàn)。

外匯儲備的內(nèi)生性決定執(zhí)行貨幣政策。在我國現(xiàn)行匯率制度下，外匯儲備內(nèi)生于國際收支，外匯儲備的增減是國際收支的結(jié)果和殘差項(xiàng)。同時(shí)，外匯儲備的變化是貨幣政策和匯率政策的一個(gè)重要結(jié)合點(diǎn)。儲備的增加和減少已經(jīng)成為影響基礎(chǔ)貨幣投放和收縮的重要渠道。

社會資金分配結(jié)構(gòu)不合理?；A(chǔ)貨幣投放渠道的變化引起社會資金分配結(jié)構(gòu)的變化，資金充裕和資金匱乏企業(yè)并不能在相同的成本收益水平下使用資金，客觀上造成了社會資金分配結(jié)構(gòu)不合理問題，貨幣政策在維持國內(nèi)物價(jià)水平的約束下，分配給內(nèi)向型企業(yè)的資金只能縮減。

我國現(xiàn)行匯率改革的成本收益分析

維持目前的匯率體制和匯率水平有何利弊？其收益在于匯率穩(wěn)定，預(yù)期穩(wěn)定，免除了匯率調(diào)整的弊，維持出口商的利益，使外貿(mào)的“馬車”作用繼續(xù)有效發(fā)揮。其成本在于匯率扭曲帶來了錯(cuò)誤的市場信號和錯(cuò)誤的資源配置，也使貨幣政策完全陷于被動，利率、準(zhǔn)備金率和公開市場操作都栓在匯率上，公開市場的長期單向操作，上萬億的央行票據(jù)發(fā)行。有人說，央行發(fā)行票據(jù)對沖外匯占款增加的基礎(chǔ)貨幣投放要付息，而將外匯存放國外或者購買美國國債要取利，因?yàn)槊绹鴩鴤睦矢哂谄睋?jù)利率，因而是有利的。其實(shí)，如果考慮匯率風(fēng)險(xiǎn)，就很難得出這樣的結(jié)論。從2002年以來，美元貶值了15%—20%，帶來的美元資產(chǎn)縮水損失應(yīng)當(dāng)計(jì)入。不僅如此，央行發(fā)行票據(jù)的初衷是通過對沖外匯占款達(dá)到緊縮貨幣，但是，由于票據(jù)期限很短，發(fā)行是回收了金融機(jī)構(gòu)的流動性，到期時(shí)卻使流動性被動增加。這種用平抑流動性短期波動來應(yīng)對長期性的流動性變化，無法從根本上收縮由外匯儲備增加導(dǎo)致的流動性的單邊擴(kuò)大，而且過度使用有可能加劇流動性的短期波動現(xiàn)在央行票據(jù)已經(jīng)成為商業(yè)銀行進(jìn)行信用擴(kuò)張和營利的工具，進(jìn)一步扭曲了貨幣市場，同時(shí)票據(jù)也到了贖回期，不僅要發(fā)新回舊，而且要進(jìn)一步增發(fā)，以對應(yīng)滾滾而來的資金流入。由此可見，維持現(xiàn)行匯率體制和匯率政策的弊大于利。然而，匯率改革的成本和收益卻不一定與此相同，這就提出了匯率改革的額外損失問題，不調(diào)整匯率的成本和收益反過來構(gòu)成了調(diào)整匯率的收益和成本。另外還有幾項(xiàng)調(diào)整成本是必須計(jì)算的。一是由于匯率低估和升值預(yù)期，大量熱錢流入套利，升值后很大一部分必然流出。估計(jì)2003年流入的熱錢在600億美元左右，2004年又流入1000億美元。如果匯率升值10%，假定一半流出，升值的弊為80億美元；升值后流出880億美元。二是外商投資的利潤匯出。到2004年9月底，外商直接投資約5500億美元，按10%的利潤率計(jì)算，利潤為550億美元。如果一半再投資，升值后另一半（假定300億美元）匯出，升值的成本（凈損失）為30億美元；升值后匯出330億美元。兩項(xiàng)合計(jì)，升值成本（凈損失）為110億美元，這是升值不得不付的代價(jià)。升值后共流出1210億美元，是2004年外匯儲備增加額的一半多，目前的外匯儲備還能夠應(yīng)對得起。此外，美、日、歐盟等國對我國釘住美元的匯率制度頗有微詞，使我國在政治上陷于被動，貿(mào)易摩擦也日漸增多。我國目前進(jìn)行的匯率改革的成本收益主要有以下幾個(gè)方面：

升值對外商投資和對外貿(mào)易的影響。外商直接投資的數(shù)量主要取決于外商對投資利和風(fēng)險(xiǎn)的判斷和權(quán)衡。而影響外商決策的因素主要有東道國的外資優(yōu)惠政策、生產(chǎn)成本、市場規(guī)模和匯率變動以及國際投資形勢。在優(yōu)惠政策和生產(chǎn)成本以及國際投資形勢一定的情況下，外商投資主要取決于匯率變動和市場規(guī)模。

升值對出口貿(mào)易的影響。決定我國出口的主要因素有兩方面：一是全世界的實(shí)際收入，二是我國出口商品在世界市場上的價(jià)格。在出口商品生產(chǎn)成本一定的條件下，我國出口商品在世界市場上的價(jià)格主要取決于人民幣匯率的變動。此外，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段相同，周邊國家與我國有相似或相同的比較優(yōu)勢，在世界市場上處于競爭關(guān)系，除生產(chǎn)成本外，人民幣匯率和這些國家貨幣匯率的相對變化，直接影響我國出口商品與這些國家商品的相對價(jià)格，進(jìn)而影響我國的出口。人民幣匯率升值1%，中國出口將減少0.75—1.191%。匯率升值通過對外資和貿(mào)易兩個(gè)途徑對經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)產(chǎn)生影響。匯率升值會使外資流入減少和出口增長趨緩，進(jìn)而降低經(jīng)濟(jì)增長速度，使當(dāng)期的失業(yè)增加。以匯率升值10%、匯率的出口彈性和外資彈性分別為0.8和1為例，外商直接投資減少60.6億美元，出口減少474.7億美元，東道國GDP減少690億美元，就業(yè)減少38102萬人（按全部就業(yè)人口勞動生產(chǎn)率計(jì)算）或者106.3萬人（按工業(yè)部門勞動生產(chǎn)率計(jì)算），實(shí)際可能在二者之間（張曙光，2005）。

對企業(yè)的影響分不同情況有所不同。人民幣升值有利于改善我國的貿(mào)易條件，對企業(yè)引進(jìn)技術(shù)、設(shè)備、進(jìn)口原材料、原器件是有利的。在當(dāng)前國際石油、礦產(chǎn)品等資源性產(chǎn)品價(jià)格不斷上漲的情況下，可以降低企業(yè)進(jìn)口成本。對出口企業(yè)以及生產(chǎn)國外同類產(chǎn)品的企業(yè)，人民幣升值會帶來更大的競爭壓力，短期內(nèi)一些競爭力較弱的企業(yè)可能會面臨較大的困難，但有利于促使企業(yè)轉(zhuǎn)變經(jīng)營機(jī)制，增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力，加快轉(zhuǎn)變外貿(mào)增長方式和結(jié)構(gòu)調(diào)整。

從對人民生活的影響看。適當(dāng)上調(diào)人民幣匯率水平，降低進(jìn)口消費(fèi)品價(jià)格，國內(nèi)居民的實(shí)際消費(fèi)能力和消費(fèi)水平將會有所增強(qiáng)，總體上會提高國內(nèi)消費(fèi)者的福利水平，使廣大人民群眾更多地分享改革開放的成果。

推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，能緩解對外貿(mào)易不平衡及其引起的貿(mào)易摩擦、擴(kuò)大內(nèi)需以及提升企業(yè)國際競爭力、提高對外開放水平。適當(dāng)調(diào)整人民幣匯率水平，改革匯率形成機(jī)制，有利于貫徹以內(nèi)需為主的經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，優(yōu)化資源配置；有利于增強(qiáng)貨幣政策的獨(dú)立性，提高金融調(diào)控的主動性和有效性；有利于優(yōu)化利用外資結(jié)構(gòu)，提高利用外資效果，有利于充分利用“兩種資源”和“兩個(gè)市場”，提高對外開放的水平。從長期來看，改革人民幣匯率形成機(jī)制，是建立和完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制、充分發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用的內(nèi)在要求，是深化經(jīng)濟(jì)金融體制改革、健全宏觀調(diào)控體系的重要內(nèi)容，符合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要。

完善人民幣匯率改革的建議

筆者認(rèn)為應(yīng)把國內(nèi)的貨幣政策目標(biāo)放在首位，把匯率的穩(wěn)定放在第二位。首先應(yīng)該讓匯率波動起來，其次就是要推進(jìn)外匯市場的改革。

在進(jìn)行匯率改革的同時(shí)，要積極培育銀行間外匯市場，完善人民幣匯率形成機(jī)制，擴(kuò)大銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸浮動區(qū)間，適當(dāng)增加銀行制定掛牌價(jià)格的權(quán)限。同時(shí)也要注意加快發(fā)展外匯市場和各種外匯衍生產(chǎn)品，盡快開辦銀行間遠(yuǎn)期外匯交易，開展掉期等金融產(chǎn)品的研究和設(shè)計(jì)；嘗試建立外匯市場坐市商制度，增加金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)在銀行間市場發(fā)行外匯債券的規(guī)模和數(shù)量。完善人民幣匯率形成機(jī)制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。繼續(xù)完善匯率改革的各項(xiàng)配套措施，進(jìn)一步深化外匯管理體制改革，完善銀行結(jié)售匯頭寸管理。建立健全調(diào)節(jié)國際收支的市場機(jī)制，促進(jìn)國際收支平衡。人民幣匯率形成機(jī)制改革符合國家的根本利益，但在短期內(nèi)也會對一些競爭力比較弱的行業(yè)和企業(yè)產(chǎn)生調(diào)整的壓力，企業(yè)要加快結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐，增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力，提高競爭力，注意通過加強(qiáng)內(nèi)部管理和開展技術(shù)改造的方式來挖掘潛力，盡快掌握各種外匯避險(xiǎn)工具和手段，增強(qiáng)自身適應(yīng)匯率浮動和應(yīng)對匯率變動的能力。銀行部門要學(xué)會運(yùn)用衍生工具來管理風(fēng)險(xiǎn)，向企業(yè)提供更多和更好的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，為今后發(fā)展外匯市場上的各種衍生工具創(chuàng)造條件。

總而言之，人民幣匯率改革要為將來開放資本賬戶，人民幣變成地區(qū)貨幣，進(jìn)而變?yōu)槭澜缲泿艅?chuàng)造條件。

內(nèi)容摘要：自2002年以來，關(guān)于人民幣匯率問題的爭論此起彼伏，學(xué)術(shù)界一直存在著兩種對立的意見，有的主張升值，有的反對升值，甚至主張貶值；有的主張固定匯率制度，有的主張浮動匯率制度。2005年7月21日央行宣布人民幣對美元的小幅升值拉開了人民幣匯率改革的序幕。本文通過對我國匯率體制變動的一些簡單回顧，探討當(dāng)前人民幣匯率體制存在的問題，對匯率改革的成本收益作出了分析，并提出了相應(yīng)的建議。

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