貨幣供應(yīng)途徑

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摘要：解決總需求不足僅靠積極的財政政策是不夠的，有必要讓貨幣政策扮演更加重要的角色，即擴大貨幣供應(yīng)量。而擴大貨幣供應(yīng)量的途徑不外乎兩條：一是增加基礎(chǔ)貨幣，二是提高貨幣乘數(shù)；同時加大金融體制改革的步伐。

關(guān)鍵詞：貨幣供應(yīng)量；基礎(chǔ)貨幣；貨幣乘數(shù)；途徑

1999年以來，中央政府實施了積極的財政政策，對保持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定增長起到了重要作用，但總需求相對不足的狀況仍未得到有效解決，這表明在財政政策積極的同時，有必要讓貨幣政策扮演更加重要的角色，充分發(fā)揮貨幣政策對經(jīng)濟增長的作用。就貨幣政策而言，一個重要指標就是貨幣供應(yīng)量，因此，最近一段時間，有關(guān)專家學(xué)者呼吁2000年要擴大貨幣供應(yīng)量，使貨幣供應(yīng)量增長保持較高水平，從而為經(jīng)濟增長提供保障。那么，擴大貨幣供應(yīng)量的途徑在哪里？應(yīng)采取哪些措施呢？

一、貨幣供應(yīng)量的決定因素及分析

在現(xiàn)代貨幣銀行制度下，貨幣供應(yīng)量取決于基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)之積，因此，只有對基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)進行詳細的研究，才能準確把握貨幣供應(yīng)量的趨勢。

1．基礎(chǔ)貨幣的決定因素及實證分析

貨幣銀行理論表明，基礎(chǔ)貨幣由流通中的現(xiàn)金與商業(yè)銀行的準備金之和構(gòu)成，它是創(chuàng)造貨幣供應(yīng)量的基礎(chǔ)。由于我國的特殊國情，央行的基礎(chǔ)貨幣還包括非金融部門的存款，因此本文對基礎(chǔ)貨幣的定義是：基礎(chǔ)貨幣＝發(fā)行貨幣＋對金融機構(gòu)負債＋非金融機構(gòu)存款（以下所用數(shù)據(jù)除非特別說明，均來自于中國人民銀行統(tǒng)計季報）。

根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我國的基礎(chǔ)貨幣總體上呈上升趨勢。1990年之前基礎(chǔ)貨幣增長比較緩慢，基本上是平穩(wěn)的爬升階段；1993年之后，基礎(chǔ)貨幣增長較快，特別是在1993－1994年間，基礎(chǔ)貨幣的增幅明顯較高，1995－1996年雖有所波動，但仍保持較高水平；1997年，基礎(chǔ)貨幣增速放緩（當然這與統(tǒng)計口徑發(fā)生變化有一定關(guān)系，但增速下降趨勢則是明顯的），1998－1999年，在法定準備金率下調(diào)以及法定準備金帳戶和備付金帳戶合并之后，基礎(chǔ)貨幣增速下降的趨勢更加明顯。從基礎(chǔ)貨幣的構(gòu)成看，基礎(chǔ)貨幣增速下降主要是受對金融機構(gòu)負債增速下降所致，1999年，非金融機構(gòu)存款出現(xiàn)負增長，也對基礎(chǔ)貨幣的增長產(chǎn)生了一定的影響。

從中央銀行的資產(chǎn)負債表來看，基礎(chǔ)貨幣是中央銀行的主要負債，因此為了達到調(diào)控基礎(chǔ)貨幣的目的，中央銀行可以通過調(diào)整資產(chǎn)方的各個項目來實現(xiàn)。歷史數(shù)據(jù)表明，1993年以前，我國銀行總資產(chǎn)中中央銀行國外資產(chǎn)所占比重較低，因而這期間基礎(chǔ)貨幣的變化主要由中央銀行國內(nèi)資產(chǎn)的運用所決定。1993－1994年是我國經(jīng)濟周期發(fā)生轉(zhuǎn)折的階段，醞釀和出臺了一系列的改革措施，1994年初又進行了一系列稅制和外匯管理體制的改革，尤其是人民幣匯率的并軌和實行結(jié)售匯體制的改革，大大促進了出口的增長，形成了國際收支中經(jīng)常性項目的大量順差，從而使中央銀行國外資產(chǎn)所占比重增大。1995－1997年，為維護人民幣匯率的相對穩(wěn)定，使得中央銀行國外資產(chǎn)所占比重進一步增大，1997年末達到42．1％。1998年，由于受亞洲金融危機的影響，我國出口形勢嚴峻，外貿(mào)順差有所減少，因而國外資產(chǎn)所占比重上升趨勢減緩，年末為43．7％?？梢哉f，近幾年來，中央銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中國內(nèi)外資產(chǎn)幾乎均等，因而國外資產(chǎn)的多少、增長快慢就對基礎(chǔ)貨幣有非常重要的影響。從增長速度看，1993年以來，中央銀行國外凈資產(chǎn)的增速呈明顯下滑態(tài)勢，1994－1998年其增速分別為：187．3％、49．8％、43．4％、38．3％和2．5％。1999年1－9月份，國外凈資產(chǎn)增長10．4％，這也是1999年3季度以來貨幣供應(yīng)量增幅回升的一個重要因素。

從國內(nèi)資產(chǎn)看，1994年以前國內(nèi)資產(chǎn)一直占中央銀行總資產(chǎn)的80％以上，可以說那時從資產(chǎn)角度看影響基礎(chǔ)貨幣的主要因素就是國內(nèi)資產(chǎn)的變化情況。1994年后，由于國外凈資產(chǎn)的增加，中央銀行國內(nèi)資產(chǎn)所占比重呈下降態(tài)勢，到1998年末，國內(nèi)資產(chǎn)占中央銀行總資產(chǎn)的56．6％。在國內(nèi)資產(chǎn)中，主要是對存款貨幣銀行的債權(quán)，如在1993年，對存款貨幣銀行債權(quán)占中央銀行總資產(chǎn)的70．3％，之后逐步下降，到1998年末為41．8％；其它還有對政府的債權(quán)，這一數(shù)值在1994年以前占總資產(chǎn)的比重較高，1994年占總資產(chǎn)的9．1％，之后由于銀行法規(guī)定政府不得向銀行透支，因而對政府債權(quán)一直穩(wěn)定在1582億元，所占比重不斷下降。對非貨幣金融機構(gòu)的債權(quán)，1997年以前占總資產(chǎn)的比重較小，1997年之后，由于政策性銀行等的發(fā)展，因而對非貨幣金融機構(gòu)的債權(quán)增加較多，所占比重大幅上升，1998年末達到9．5％。從增長速度看，國內(nèi)資產(chǎn)自1996年后增速迅猛下降主要是受對存款貨幣銀行債權(quán)增速下降所致，1997年下降1．11％，1998年下降9．1％，而1999年1－9月卻增長10．25％，相應(yīng)地帶動國內(nèi)資產(chǎn)增長10．24％。同樣，對非金融部門債權(quán)自1995年后一直為負增長，對國內(nèi)資產(chǎn)的增長也產(chǎn)生了一定影響。與之相反，對非貨幣金融機構(gòu)債權(quán)增長在1997年達到高點，當年增長1660．7％，之后盡管增速下降，但仍是國內(nèi)資產(chǎn)各項中增速最快的，1998年增長42．97％，1999年1－9月增長16．9％，對國內(nèi)資產(chǎn)進而對基礎(chǔ)貨幣的增長產(chǎn)生了一定的正影響。

2．貨幣乘數(shù)的影響因素及分析

根據(jù)前述基礎(chǔ)貨幣的定義，1993－1997年我國M2的貨幣乘數(shù)變化不太規(guī)則，有升有降，M1的貨幣乘數(shù)則基本呈微降態(tài)勢。但自從1998年春季央行大幅下調(diào)準備金率后，我國的貨幣乘數(shù)則基本上呈上升趨勢，即M1的貨幣乘數(shù)由1998年6月份的1．104上升到1999年9月的1．426，M2的貨幣乘數(shù)由1998年6月份的3．094上升到1999年9月的3．915。

根據(jù)我國的情況，狹義貨幣乘數(shù)可表述為：（現(xiàn)金漏損率＋活期存款比率）／（法定準備金率＋備付金率＋現(xiàn)金漏損率＋非金融部門存款比率）；廣義貨幣乘數(shù)的分母與狹義貨幣乘數(shù)一致，分子則為1＋現(xiàn)金漏損率。根據(jù)這兩個公式，我們對1993年以來我國的貨幣乘數(shù)進行了測算，結(jié)果表明，其（即與貨幣供應(yīng)量和基礎(chǔ)貨幣實際值計算的結(jié)果）誤差很小（平均誤差為3％，且很穩(wěn)定），趨勢也是一致的。因此，分析貨幣乘數(shù)，有必要對以上幾個行為參數(shù)作出判斷。

（1）法定準備金率

從理論上講，法定存款準備金率的調(diào)整，即使是微小的變化，都會對貨幣流通產(chǎn)生強烈影響，在眾所周知的中央銀行貨幣政策“三大法寶”中，它的效果是最為猛烈的。因此，各國一般都不常用這個貨幣政策工具，即使要調(diào)整，也是微調(diào)，因為金融機構(gòu)資金規(guī)模巨大，更為重要的是貨幣乘數(shù)的作用，它幾倍于存款創(chuàng)造貸款。盡管目前我國的法定準備金率已由原來的13％降至6％，但是一方面與國外相比仍較高，另一方面由于網(wǎng)絡(luò)化、全球化進程的加快，各國更為重視的是資本充足率這一指標，而對準備金率的要求有所放低，因此，作為刺激內(nèi)需的貨幣政策操作工具——法定準備金率，仍有下調(diào)的空間。

（2）備付金率

近年來，隨著我國超額準備金率的不斷下降，貨幣乘數(shù)逐步放大，即超額準備金率與貨幣乘數(shù)呈反比例關(guān)系。備付金率的高低直接影響貨幣乘數(shù)的大小，但備付金率并不能完全由中央銀行所控制，它取決于商業(yè)銀行的行為，中央銀行只能間接地影響它。商業(yè)銀行持有備付金是有機會成本的，而備付金率的高低取決于市場利率與商業(yè)銀行從中央銀行借款的利率之差，二者差額越大，備付金率越低。1998年以來，隨著二者差距的增大和利率水平的逐步降低，備付金率已出現(xiàn)下降趨勢，存款貨幣銀行的備付金率（以法定準備金率為8％考慮）由1998年3月的7．53％下降到1999年9月的5．83％這里所指的備付金率為在人行存款加上庫存現(xiàn)金與對非金融部門負債之比。2000年，隨著經(jīng)濟形勢的好轉(zhuǎn)，各經(jīng)濟主體的投資、消費意愿會有所增強，因而備付金率有進一步降低的可能。

（3）現(xiàn)金漏損率

現(xiàn)金漏損率于80年代和90年代初期在我國一直比較高，不過隨著貨幣市場的不斷健全，金融交易工具的逐漸增多，我國的現(xiàn)金漏損率近年來有所降低，1998年3月－1999年9月，大約在11．5％左右。現(xiàn)金漏損率的高低與現(xiàn)金需求量的大小有關(guān)，而影響現(xiàn)金需求量的因素很復(fù)雜。我國的現(xiàn)金漏損率是由政府、企業(yè)和居民的行為共同決定的。由于金融資產(chǎn)收益率的變動會影響持有現(xiàn)金的機會成本，以及銀行存款利率的變化會影響個人儲蓄的變化，這就使現(xiàn)金漏損率的變化比較復(fù)雜。2000年，由于目前名義利率水平比較低，居民儲蓄存款特別是定期存款增勢減緩，加上征收利息稅的影響，因而居民持現(xiàn)動機相對有所增強，估計現(xiàn)金漏損率下降空間有限。在其它情況不變的情況下，現(xiàn)金漏損率與貨幣乘數(shù)負相關(guān)，因此若現(xiàn)金漏損率下降不大，則將影響金融機構(gòu)派生存款的能力，對貨幣乘數(shù)產(chǎn)生一定影響。

（4）非金融部門存款比率

1993年以來，我國非金融部門存款一直比較穩(wěn)定，并呈緩慢下降趨勢，這一點在19*年表現(xiàn)得更為明顯，到19*年9月末，我國的非金融部門存款比率為3．58％，較之上年下降了一個百分點。隨著政策性金融業(yè)務(wù)的進一步規(guī)范，這一比率將呈平穩(wěn)態(tài)勢，變化不會太大。

（5）活期存款比率

活期存款比率反映了貨幣供應(yīng)量層次的結(jié)構(gòu)變化，這個比率在決定狹義貨幣乘數(shù)時有用。由于受持有活期存款的機會成本的影響，因此這一比率與利率的關(guān)系比較密切，同時由于這里所指的活期存款主要是指企業(yè)活期存款，因而經(jīng)濟活躍程度如何以及企業(yè)對未來經(jīng)濟的預(yù)期怎樣，對活期存款也有著比較大的影響。1996－1998年，我國的活期存款比率基本維持在30％左右，進入1999年后，一、二、三季度這一比率分別為27．5％，27．8％和28．8％，呈緩慢上升趨勢。隨著利率水平的下降和儲蓄存款實名制的實施，在金融交易工具增加不多、信用情況改善不大的情況下，估計這一比例將逐步上升。

二、擴大貨幣供應(yīng)量的對策

從貨幣供應(yīng)量的定義中可以看出，擴大貨幣供給量的途徑不外乎兩條：一是增加基礎(chǔ)貨幣，二是提高貨幣乘數(shù)。

從增加基礎(chǔ)貨幣方面看，主要有三項：

（1）從貨幣當局資產(chǎn)方著手，加大國內(nèi)資產(chǎn)的運用，即加大再貸款、再貼現(xiàn)規(guī)模，特別是對那些急需資金的中小金融機構(gòu)，這樣可以從資產(chǎn)方影響基礎(chǔ)貨幣的增加。

（2）擴大貨幣發(fā)行。在基礎(chǔ)貨幣中，貨幣發(fā)行占到了近50％，因此加大貨幣發(fā)行是擴張基礎(chǔ)貨幣，進而增加貨幣供應(yīng)量（M1、M2）的有效途徑。目前我國的經(jīng)濟過剩，絕非是經(jīng)濟高度發(fā)達條件下的過剩，遠未達到東西多得用不了的程度。實際上，我們的建設(shè)資金缺口極大，潛在消費與投資需求空間還很大，完全可以用發(fā)鈔票的辦法配合擴張性財政政策來解決經(jīng)濟發(fā)展中的問題。同時，為擴大貨幣發(fā)行，還可以核銷部分國有商業(yè)銀行的壞帳，幫助金融機構(gòu)化解金融風(fēng)險；盡快成立中小企業(yè)貸款擔(dān)?；?，消除金融機構(gòu)對中小企業(yè)放款的后顧之憂，從而擴大貸款規(guī)模，使資金配置更加優(yōu)化、有效。

（3）加大公開市場操作力度。央行購入債券，吐出基礎(chǔ)貨幣，這其中一個條件就是債券市場規(guī)模不斷擴大，從而使公開市場操作有一個好的著力點。

從提高貨幣乘數(shù)方面看，主要有四項：

（1）通過降低甚至取消存款準備金率的辦法，迫使金融機構(gòu)更積極放款，加速降低備付金率水平，從而提高貨幣乘數(shù)。

（2）改變認購資金凍結(jié)數(shù)日的做法，消除新股認購對基礎(chǔ)貨幣和銀行準備金管理的不利影響。理論上講，新股認購資金的驗資既不需要資金的異地劃撥，也不需要凍結(jié)數(shù)日，只要驗資的某一時點上新股認購帳戶中有真實資金就可以了。因此，應(yīng)改進集中驗資的方式，讓所有證券結(jié)算銀行或分行都在當?shù)厝嗣胥y行營業(yè)部開戶，利用人民銀行營業(yè)部聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)實行證券認購資金的當?shù)仳炠Y，資金信息集中到交易所進行認購。同時，為了不影響金融系統(tǒng)的基礎(chǔ)貨幣量和準備金狀況，凍結(jié)認購資金的時間應(yīng)盡可能短，甚至可以縮短到幾乎一個時點上。全國統(tǒng)一驗資結(jié)束以后，認購資金重復(fù)認購的可能性已經(jīng)不存在，因此，資金可在驗資結(jié)束后立即解凍。中了新股以后的資金交割可另行制定交割日。這樣，銀行準備金管理的壓力將大大減輕，超額準備金率下降，貨幣乘數(shù)擴大，基礎(chǔ)貨幣也不會受到影響。

（3）改進金融系統(tǒng)的服務(wù)，增加有益于流通和交易的金融工具，從而充分發(fā)揮金融系統(tǒng)的中介功能，這樣可以加快貨幣流通速度，減少貨幣沉淀；也有助于降低現(xiàn)金漏損率，從而提高貨幣乘數(shù)，增加貨幣供給量。

（4）在必要的時候，可以續(xù)下猛藥，調(diào)低法定準備金率，從而有效提高貨幣乘數(shù)。

不可否認，無論是降低存款準備金率，還是運用再貸款、再貼現(xiàn)、公開市場操作等，在市場化國家都被視為“猛藥”，其結(jié)果都會導(dǎo)致商業(yè)銀行授信能力的增強，然而這只是為擴大貨幣供應(yīng)量提供了必要條件?，F(xiàn)在的問題是金融機構(gòu)并不缺資金，金融機構(gòu)存貸差逐步擴大就是一個佐證。因此如果金融機構(gòu)仍然借貸、慎貸，那么擴大貨幣供應(yīng)量的初衷就不可能成為現(xiàn)實。為此，在采取貨幣政策手段外，尚需在體制改革上邁出更大步伐，具講說：

（1）完善金融機構(gòu)自主經(jīng)營的環(huán)境。目前，我國的金融機構(gòu)，特別是國有商業(yè)銀行，經(jīng)營環(huán)境決定其還沒有完全實現(xiàn)自主經(jīng)營，還存在各級政府對商業(yè)銀行的干預(yù)。因而使商業(yè)銀行不能充分發(fā)揮其中介功能，同時也使商業(yè)銀行產(chǎn)生了一定的依賴心理，缺乏創(chuàng)新和追求效益的動力。

（2）約束機制與激勵機制要并行。近幾年來，由于銀行風(fēng)險意識和內(nèi)控制度的加強，以及建立了較強的約束機制，使貸款人必須為其行為的結(jié)果負責(zé)，放款多，責(zé)任大；而相應(yīng)的激勵機制并未形成，不放款沒責(zé)任，也不影響收入，“經(jīng)濟人”的理智使銀行人“寧肯閑置資金，也不敢、不愿放款”，因此在目前情況下，一方面在商業(yè)銀行內(nèi)部，對銀行人的考核不僅要著眼于貸款的安全性，同時也要看重其創(chuàng)造效益的能力，二者應(yīng)相輔相成；另一方面在現(xiàn)行體制下，對商業(yè)銀行不僅要有風(fēng)險防范的要求，同時也要有效益指標的要求。

（3）發(fā)展完善的貨幣市場。貨幣市場的主要職能是高效配置社會資金，這個職能的實現(xiàn)至少取決于三個前提：一是市場覆蓋面。市場包容的供求主體越多，交易成交率就越高，資金才能實現(xiàn)最佳配置。統(tǒng)一公開的貨幣市場交易必須成為貨幣交易的主渠道，其交易規(guī)模應(yīng)達到足以反映全社會貨幣供求的趨勢和水平。為實現(xiàn)這點，所有經(jīng)營貨幣產(chǎn)品的金融機構(gòu)都應(yīng)盡可能納入有組織的市場交易網(wǎng)絡(luò)，即市場要兼容銀行和非銀行金融機構(gòu)。二是資產(chǎn)融通性。貨幣市場要改變目前交易工具單一的狀況，提供多種交易方式和足夠的交易品種，為金融機構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和期限的流動性管理提供便利條件。三是運用安全性。貨幣交易也要堅持公平、公正、公開的“三公”原則，交易成員之間資信要可知可靠，信用鏈條要穩(wěn)定持續(xù)，市場資金流向和交易情況應(yīng)完全置于監(jiān)管當局的視野之內(nèi)，市場要建立健全交易規(guī)范制度。貨幣市場的實質(zhì)是信用交易，良好的信用環(huán)境是市場發(fā)展的根本。因此在發(fā)展貨幣市場時要注意信用觀念的培育，比如，建立信息公開和定期披露制度，加大交易透明度，建立一系列市場規(guī)范等等。這樣，在有了比較完善的貨幣市場后，貨幣政策的功效才能得以充分發(fā)揮。