貨幣政策

前言：本站為你精心整理了貨幣政策范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價(jià)值，我們的客服老師可以幫助你提供個(gè)性化的參考范文，歡迎咨詢。

摘要：中國(guó)人民銀行在貨幣政策戰(zhàn)略方面已經(jīng)取得了巨大成績(jī)，但隨著經(jīng)濟(jì)的日趨復(fù)雜，貨幣政策的有效性將會(huì)降低。實(shí)證研究表明中國(guó)需要維持對(duì)貨幣的盯住(areferencetomoney)戰(zhàn)略以及加強(qiáng)利率在貨幣政策執(zhí)行中的作用。我們建議采取折衷性戰(zhàn)略，包括盯住若干指標(biāo)，并將短期利率作為執(zhí)行目標(biāo)。應(yīng)該賦予央行利率政策的自主權(quán)，在不遠(yuǎn)的將來(lái)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)不存在技術(shù)上的障礙。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；貨幣需求；貨幣乘數(shù)；貨幣政策工具

一、引言

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)日趨復(fù)雜化，當(dāng)前的政策制定方法的有效性可能會(huì)逐漸降低。隨著金融創(chuàng)新和開放步伐的加快，削弱發(fā)達(dá)國(guó)家和新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣作用的因素也開始在中國(guó)顯現(xiàn)。自1998年開始，數(shù)量型信貸控制被取消，代之以市場(chǎng)化的貨幣政策方法，因受到一些因素的阻礙，其有效性正在降低。首先，央行仍肩負(fù)著若干政策目標(biāo)，但并沒(méi)有制定利率政策的完全自主性。其次，銀行的超額儲(chǔ)備和貨幣市場(chǎng)的分割降低了貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。

有鑒于此，本文分析中國(guó)貨幣政策的實(shí)際情況，進(jìn)而討論可能的執(zhí)行措施。下文將如此安排：第二部分討論與貨幣政策中介和執(zhí)行目標(biāo)選擇有關(guān)的中國(guó)當(dāng)前的宏觀和金融業(yè)情況；第三部分分析阻礙利率成為當(dāng)前貨幣執(zhí)行目標(biāo)的原因；第四部分提出政策建議，包括中長(zhǎng)期內(nèi)加強(qiáng)貨幣戰(zhàn)略的主要因素、如何解決政府所擔(dān)心的、向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變過(guò)程中可能會(huì)產(chǎn)生的問(wèn)題。最后總結(jié)全文的討論。

二、當(dāng)前中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融業(yè)

已有的文獻(xiàn)已經(jīng)強(qiáng)調(diào)了宏觀經(jīng)濟(jì)情況和貨幣戰(zhàn)略選擇之間的關(guān)系，這些可以用蒙代爾-弗萊明首先提出的“不可能三角”假設(shè)代表。該模型表示要同時(shí)保持固定匯率、資本的自由流動(dòng)和獨(dú)立的貨幣政策是不可能的。最多只能保持三個(gè)目標(biāo)中的兩個(gè)目標(biāo)。

至于金融業(yè)的情況，在貨幣政策的中介目標(biāo)和金融業(yè)之間存在“雙向”的關(guān)系。一方面，貨幣中介目標(biāo)的選擇并非與金融中介無(wú)關(guān)。例如，使用利率工具有助于提高對(duì)金融資源的配置能力，但也可能對(duì)金融中介和借款者產(chǎn)生市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，金融業(yè)的發(fā)展情況也并不獨(dú)立于貨幣中介目標(biāo)的選擇。例如，在發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)，貨幣目標(biāo)的有效性會(huì)降低，這是由于資金并不僅僅由銀行所提供。但是，落后的信貸文化和金融業(yè)較弱的競(jìng)爭(zhēng)能力，也會(huì)降低以價(jià)格為目標(biāo)的貨幣戰(zhàn)略的有效性。因此，在選擇中介目標(biāo)時(shí)，貨幣當(dāng)局必須在收益和風(fēng)險(xiǎn)之間取得平衡。

三、利率作為貨幣政策的目標(biāo)，其有效性降低了

有一些潛在因素，阻礙著利率作為中國(guó)貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)的有效性。首先是中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融業(yè)的某些情況阻礙了利率傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。其次，有觀點(diǎn)認(rèn)為央行并沒(méi)有合適的貨幣政策戰(zhàn)略和工具以實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化的貨幣政策。

金融業(yè)市場(chǎng)化改革的不完善阻礙了利率傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。尤其是，銀行業(yè)存在許多問(wèn)題，使貨幣政策向?qū)嶋H產(chǎn)業(yè)的傳導(dǎo)復(fù)雜化。首先，銀行業(yè)的重組尚未完成，有些銀行的壞賬率仍然很高，資本金很低。第二，銀行的運(yùn)營(yíng)改革剛剛開始，銀行真正實(shí)現(xiàn)商業(yè)化和能夠進(jìn)行準(zhǔn)確風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)還需要時(shí)間。第三，企業(yè)和個(gè)人對(duì)資本價(jià)格的反應(yīng)還存在問(wèn)題。企業(yè)，尤其是國(guó)有企業(yè)，可能仍然處于數(shù)量型框架的經(jīng)營(yíng)背景中，因此信貸渠道仍是影響總需求的主要方法。雖然過(guò)去十年金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的改革已經(jīng)使利率的影響力提高，但是很難衡量這方面的進(jìn)展。

銀行巨大的超額存款準(zhǔn)備金也是實(shí)施市場(chǎng)化貨幣政策的障礙。雖然，超額存款準(zhǔn)備金的數(shù)量在2000年后已經(jīng)大幅下降，但其規(guī)模仍然較大。央行似乎不愿用較高的短期市場(chǎng)利率大量回收流動(dòng)性，避免吸引資本流入以及導(dǎo)致額外的緊縮成本。2006年以來(lái)對(duì)存款準(zhǔn)備金率的不斷上調(diào)將有助于減少超額準(zhǔn)備金，但是必須注意這一高比率的潛在扭曲性影響，尤其是準(zhǔn)備金的回報(bào)率低于貨幣市場(chǎng)利率。此外，對(duì)準(zhǔn)備金的倚重并沒(méi)有帶來(lái)公開市場(chǎng)操作的靈活。因此，需要用其他政策更好地控制超額儲(chǔ)備。

完全實(shí)行市場(chǎng)化貨幣政策的另一個(gè)障礙是央行缺乏使用貨幣政策工具的獨(dú)立性。在中國(guó)，所有關(guān)于利率水平或者是準(zhǔn)備金比率的決定都需要國(guó)務(wù)院的批準(zhǔn)。如此架構(gòu)可能并不適應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展及時(shí)靈活反應(yīng)的需要。而且，央行所承擔(dān)的目標(biāo)政策的多樣性，在政策制定過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生“噪音”，因?yàn)槔首兓⒉欢寂c現(xiàn)行的貨幣政策立場(chǎng)一致。

四、政策建議

1.總體情況介紹

上世紀(jì)70年代，發(fā)達(dá)國(guó)家的央行開始從依靠信貸或者利率控制轉(zhuǎn)向依靠貨幣市場(chǎng)執(zhí)行，配合以存款準(zhǔn)備金要求。這是由于在國(guó)內(nèi)個(gè)金融市場(chǎng)日趨一體化的背景下，信貸和利率控制的有效性逐漸減弱。隨著經(jīng)濟(jì)效率的提高和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，市場(chǎng)力量被允許分配金融資源。通過(guò)貨幣市場(chǎng)執(zhí)行，央行充分利用了在基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造方面的壟斷地位，通過(guò)影響央行貨幣潛在需求和供給的條件，控制經(jīng)濟(jì)中的流動(dòng)性過(guò)剩。

在執(zhí)行貨幣市場(chǎng)操作時(shí)，央行可以確立所供應(yīng)的基礎(chǔ)貨幣的價(jià)格或者數(shù)量。市場(chǎng)的欠發(fā)達(dá)，以及可靠?jī)r(jià)格信息的相應(yīng)缺乏，會(huì)迫使央行倚賴數(shù)量(貨幣、信貸或者資產(chǎn)負(fù)債表的其他要素)作為貨幣政策的中介目標(biāo)。另外，在不成熟市場(chǎng)將利率作為目標(biāo)的缺點(diǎn)是由于市場(chǎng)化利率的歷史數(shù)據(jù)的不足，使短期利率和貨幣供應(yīng)以及通脹之間的聯(lián)系不能被完全認(rèn)清。

無(wú)論采取何種盯住戰(zhàn)略(盯住若干指標(biāo)或者明確的通脹率目標(biāo))，各國(guó)央行對(duì)貨幣政策的普遍共識(shí)是確定短期市場(chǎng)利率的水平。通常央行的決策目標(biāo)是維持價(jià)格的穩(wěn)定。央行決策和價(jià)格水平之間的因果關(guān)系開始于央行在貨幣執(zhí)行中所使用的利率的變動(dòng)。央行隨之影響了商業(yè)銀行流動(dòng)性的融資成本，銀行便將這些成本轉(zhuǎn)移至他們的客戶。

如果所倚靠的貨幣戰(zhàn)略是基于對(duì)信息的準(zhǔn)確判斷，那么尤為重要的一點(diǎn)是理解政策利率如何影響價(jià)格穩(wěn)定這一最終目標(biāo)的過(guò)程。政策利率到存貸款利率的轉(zhuǎn)移過(guò)程非常復(fù)雜，涉及很多因素，有些并不在央行控制之內(nèi)。因此，央行需要明確貨幣政策如何影響價(jià)格水平的變化，即理解貨幣政策對(duì)總體經(jīng)濟(jì)、尤其是價(jià)格水平的傳導(dǎo)機(jī)制。(見下圖)

除了將銀行間短期市場(chǎng)利率作為貨幣政策的執(zhí)行目標(biāo)以外，保證各種貨幣工具的功能與現(xiàn)有的市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施和央行的機(jī)構(gòu)能力保持一致是至關(guān)重要的。工具組合取決于每個(gè)國(guó)家的特殊情況。通常而言，工具組合取決于金融改革的進(jìn)程以及貨幣市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性(這與銀行的效率有關(guān))。在市場(chǎng)發(fā)展初期，央行可以依靠流動(dòng)性要求(存款準(zhǔn)備金要求和流動(dòng)性資產(chǎn)比率)和常設(shè)機(jī)構(gòu)(standingfacilitles)，這些總稱為“規(guī)則性工具”(rules-basedinstruments)。流動(dòng)性要求是長(zhǎng)期吸收市場(chǎng)流動(dòng)性的有效工具。常設(shè)機(jī)構(gòu)允許銀行在央行存貸款，以發(fā)揮調(diào)節(jié)功能。但是，央行可能需要限制每家銀行獲得常設(shè)機(jī)構(gòu)再融資的能力，使央行保持對(duì)自身資產(chǎn)負(fù)債表的充分控制。常設(shè)機(jī)構(gòu)和存款準(zhǔn)備金要求還能發(fā)揮重要的緩；中器功能——即它們能夠幫助支付系統(tǒng)的操作——在未曾預(yù)期的流動(dòng)性危機(jī)發(fā)生之時(shí)。銀行間市場(chǎng)對(duì)存款準(zhǔn)備金再分配功能的效率較低或者央行對(duì)流動(dòng)性預(yù)測(cè)能力較弱時(shí)。

央行必須確保其利率結(jié)構(gòu)有利于銀行間交易。尤其是，各個(gè)工具的利率必須保持內(nèi)部一致，擴(kuò)張流動(dòng)性操作的利率和收縮流動(dòng)性操作的利率之間的利差必須足以推動(dòng)銀行在銀行間市場(chǎng)相互交易。下表中央行確定的利率結(jié)構(gòu)，允許央行的再融資常設(shè)機(jī)構(gòu)和存款常設(shè)機(jī)構(gòu)創(chuàng)造空間(roomoracorridor)，以使市場(chǎng)參與者首先相互交易。并將央行作為最后的交易對(duì)象。(見下表)

2.中國(guó)貨幣戰(zhàn)略的完善

在建立更為靈活的匯率制度過(guò)程中，中國(guó)的名義錨(nominalanchor)有三種戰(zhàn)略可以考慮：通脹率目標(biāo)。貨幣供應(yīng)量目標(biāo)或者涉及多項(xiàng)貨幣和金融指標(biāo)的折衷戰(zhàn)略。

考慮貨幣供應(yīng)目標(biāo)。雖然長(zhǎng)期看來(lái)在貨幣供應(yīng)和通脹率之間似乎存在一定聯(lián)系，但是目前中國(guó)低通脹的環(huán)境使政策制定者難以依靠貨幣供應(yīng)量管理通脹，這是因?yàn)槎唐诘牟环€(wěn)定性會(huì)增加對(duì)決策過(guò)程的干擾。因此，貨幣供應(yīng)量目標(biāo)不能成為唯一的名義錨。

考慮通脹率目標(biāo)。盡管中國(guó)的通脹率一直很低，長(zhǎng)期以來(lái)央行對(duì)通脹率目標(biāo)也非常感興趣，但是將通脹率作為唯一目標(biāo)并不是未來(lái)的可行方案。在若干阻礙采用通脹率作為目標(biāo)的原因中包括央行缺乏執(zhí)行上的獨(dú)立性以及中期通脹率預(yù)測(cè)的可靠性。而且，采用通脹率目標(biāo)意味著在貨幣政策的執(zhí)行中更大程度地依賴?yán)剩@在中國(guó)仍然有很大爭(zhēng)議。

因此，當(dāng)前最適合中國(guó)的貨幣戰(zhàn)略是折衷性的貨幣戰(zhàn)略，將貨幣供應(yīng)和銀行信貸的增長(zhǎng)作為中介原則以決定短期利率。事實(shí)上，我們的研究顯示貨幣增長(zhǎng)和通脹率往往存在長(zhǎng)期的高度相關(guān)，這表示貨幣供應(yīng)量的中介原則仍然對(duì)穩(wěn)定通脹有重要作用，也能為評(píng)價(jià)資產(chǎn)價(jià)格泡沫提供及時(shí)的證據(jù)。

但是，貨幣和信貸供應(yīng)不能作為唯一的名義錨，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融市場(chǎng)的變化可能使貨幣增長(zhǎng)率和穩(wěn)定的通脹間的關(guān)系不一致。因此，在決定最適合中國(guó)的貨幣戰(zhàn)略時(shí)，央行需要考慮一些其他變量，因?yàn)橛捎诮?jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化，貨幣供應(yīng)已無(wú)法成為未來(lái)通脹的指標(biāo)。

折衷性戰(zhàn)略考慮了最終目標(biāo)預(yù)測(cè)的不確定性和復(fù)雜性，而不僅僅依賴某個(gè)單一變量和模型。這些指標(biāo)通常包括有助于預(yù)測(cè)未來(lái)通脹率的金融指標(biāo)和實(shí)際行業(yè)指標(biāo)。這種方法需要對(duì)研究、建模、內(nèi)部溝通和討論投入大量精力。必須定期召開會(huì)議討論預(yù)測(cè)情況、準(zhǔn)備材料告知決策者以及對(duì)預(yù)測(cè)和報(bào)告的精心闡述和溝通。央行必須擁有信息收集和分析的復(fù)雜機(jī)制。

3.貨幣戰(zhàn)略執(zhí)行架構(gòu)的完善

中國(guó)央行目標(biāo)政策的多重性使其很難照搬其他現(xiàn)代央行的執(zhí)行架構(gòu)。尤其是，中國(guó)央行必須考慮維持國(guó)有企業(yè)盈利能力的目標(biāo)，以及創(chuàng)造有利環(huán)境、發(fā)展市場(chǎng)化的存貸款定價(jià)機(jī)制、及由此對(duì)銀行利潤(rùn)的維護(hù)。因此，中國(guó)央行缺乏明確的執(zhí)行目標(biāo)。央行還要考慮優(yōu)化資金的配置，因此通過(guò)窗口指導(dǎo)以改善銀行貸款組合的結(jié)構(gòu)，尤其是要求銀行對(duì)不同行業(yè)有不同的信貸政策、以及改善對(duì)中小企業(yè)的信貸服務(wù)。最后，在日常貨幣政策執(zhí)行中，中國(guó)央行當(dāng)前面臨著銀行系統(tǒng)結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。以下將討論如何采取措施、解決在向以利率為中心的執(zhí)行架構(gòu)轉(zhuǎn)變中遇到的問(wèn)題。

首先，央行應(yīng)該明確一種短期利率作為其執(zhí)行目標(biāo)。央行應(yīng)避免非常嚴(yán)格、精確地控制這一操作目標(biāo)。央行可以宣布短期票據(jù)利率(固定利率或者是最高競(jìng)標(biāo)利率)以表明貨幣政策的立場(chǎng)，并解釋央行期望銀行間短期利率大體保持在這一政策利率附近。另外一種選擇是，央行可以宣布短期票據(jù)利率為其執(zhí)行目標(biāo)，但是同時(shí)提醒，這并不意味著利率不能在預(yù)先宣布的目標(biāo)水平上有一定程度的浮動(dòng)?？傮w而言，第一種方法可能略好些，因?yàn)樗苊饬搜胄械膰?yán)格承諾。

第二，將短期市場(chǎng)利率作為貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)的轉(zhuǎn)變意味著取消對(duì)銀行存貸款利率的限制。這將允許對(duì)存款的市場(chǎng)化配置。并因此改善金融中介和貨幣政策的效率。取消存貸款基準(zhǔn)利率將使市場(chǎng)力量決定著收益率曲線的形狀，這是現(xiàn)代央行的重要特征。即使對(duì)銀行盈利能力的擔(dān)心非常強(qiáng)烈，央行也可以盯住銀行貸款組合的利潤(rùn)。

第三，將超額存款準(zhǔn)備金保持在與銀行最低清算余額(minimumsettlementbalances)一致的水平，這有助于短期利率作為貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)。參照發(fā)達(dá)國(guó)家的做法，降低、并最終消除超額準(zhǔn)備金的利率，同時(shí)并不吸收正常營(yíng)運(yùn)資本以外的準(zhǔn)備金將導(dǎo)致銀行貸款的擴(kuò)張。因此，短期利率作為貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)的轉(zhuǎn)變應(yīng)該發(fā)生在銀行的儲(chǔ)備被降低至與銀行最低資產(chǎn)余額一致的水平時(shí)。保證穩(wěn)定的流動(dòng)性狀況，使央行可以有效掌控執(zhí)行目標(biāo)，由此提高貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的效率。

最后，也可以考慮從結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性短缺角度實(shí)施貨幣政策。依靠行政性政策實(shí)施貨幣政策，包括窗口指導(dǎo)和央行票據(jù)的定向增發(fā)，說(shuō)明央行對(duì)吸收流動(dòng)性的市場(chǎng)化操作以實(shí)現(xiàn)整體政策目標(biāo)并不那么自信。事實(shí)上，在欠發(fā)達(dá)市場(chǎng)，當(dāng)央行以創(chuàng)造流動(dòng)性的操作形式實(shí)施大部分的貨幣干預(yù)時(shí)，有助于市場(chǎng)化的貨幣執(zhí)行。這減少了同謀現(xiàn)象或者利率的過(guò)度上揚(yáng)，因?yàn)殂y行系統(tǒng)別無(wú)選擇只有從央行借款。因此，央行短期內(nèi)可以實(shí)現(xiàn)特定的流動(dòng)性目標(biāo)，并將利率控制在它貸款給銀行系統(tǒng)的水平，例如通過(guò)數(shù)量招標(biāo)制。當(dāng)央行以吸收流動(dòng)性的操作實(shí)施大部分的貨幣干預(yù)時(shí)，情況就不同了。在這種情況下，銀行有貸款給央行和自身客戶的選擇。因此，當(dāng)央行希望吸收一定數(shù)量的流動(dòng)性時(shí)，它需要依賴?yán)收袠?biāo)(即銀行競(jìng)標(biāo)數(shù)量和價(jià)格)，因此，存在利率過(guò)度上升的風(fēng)險(xiǎn)。

央行使用各種工具以創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性短缺，包括強(qiáng)制性的銀行存款和央行票據(jù)的定向增發(fā)。這些央行資產(chǎn)以市場(chǎng)利率加以回報(bào)，以限制這些措施的扭曲效應(yīng)。中國(guó)央行也依靠存款準(zhǔn)備金要求，并不時(shí)定向增發(fā)央行票據(jù)，吸收銀行系統(tǒng)內(nèi)過(guò)多的流動(dòng)性。但是，對(duì)法定準(zhǔn)備金的回報(bào)應(yīng)該與市場(chǎng)短期利率一致。雖然在當(dāng)前情況下，定向增發(fā)央行票據(jù)是可以接受的，但是這種安排應(yīng)該在所有的金融機(jī)構(gòu)中進(jìn)行(即定向增發(fā)應(yīng)遵循事先公告的規(guī)則)，而且央行票據(jù)的利率應(yīng)該與市場(chǎng)利率一致。

任何時(shí)候央行都可以實(shí)施向結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性短缺的轉(zhuǎn)變。但是，最佳實(shí)施效果是與央行逐步從外匯市場(chǎng)退出戰(zhàn)略相配合。事實(shí)上，由于外匯儲(chǔ)備增加的最主要原因是銀行儲(chǔ)備的增長(zhǎng)，因此創(chuàng)造流動(dòng)性短缺將有助于抑制外匯操作持續(xù)加大的幅度，外匯操作的目的也是創(chuàng)造流動(dòng)性短缺。

五、總結(jié)

中國(guó)金融自由化的程度使央行步入現(xiàn)代化進(jìn)程的最后階段，即完全依靠市場(chǎng)力量實(shí)施貨幣政策。但是，隨著經(jīng)濟(jì)的日趨復(fù)雜化，當(dāng)前貨幣政策架構(gòu)的有效性會(huì)逐漸削弱。當(dāng)通脹率較低時(shí)，貨幣供應(yīng)量的指示功能下降，原因可能在與貨幣乘數(shù)的不穩(wěn)定：當(dāng)通脹率較低時(shí)，貨幣和通脹之間的聯(lián)系不再緊密。因此，貨幣政策不能只將貨幣量作為唯一中介目標(biāo)。同時(shí)，我們認(rèn)為以通脹率為目標(biāo)的政策架構(gòu)也不適合當(dāng)前的中國(guó)。

因此，我們認(rèn)為最適合中國(guó)的貨幣戰(zhàn)略是折衷性質(zhì)的貨幣政策架構(gòu)，將貨幣供應(yīng)的增加和銀行信貸的擴(kuò)張作為中介，以決定短期利率。此外，還需要考慮一些其他變量，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化使貨幣供應(yīng)量對(duì)未來(lái)通脹率的指示作用減弱。

將利率作為貨幣政策的執(zhí)行目標(biāo)有助于加強(qiáng)中國(guó)貨幣政策的有效性，也有利于更有效分配金融資源和儲(chǔ)蓄，金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理也會(huì)因此改善。

在更大程度地依靠利率，使其成為貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)的過(guò)程中，我們認(rèn)為中國(guó)央行應(yīng)該將短期利率作為執(zhí)行目標(biāo)。央行也應(yīng)該進(jìn)一步減少銀行的超額存款準(zhǔn)備金，使其降至與銀行最低營(yíng)運(yùn)余額(minimumworkingbalances)相匹配的水平。這是央行流動(dòng)性管理通常做法的必要條件。這樣做的目的是使銀行具有在銀行間市場(chǎng)相互借貸的動(dòng)力以使短期利率成為政策信號(hào)。央行可以用短期貨幣市場(chǎng)利率的空間(corridor)完善利率政策。

最后，我們提出如何解決政府所擔(dān)心的，完全市場(chǎng)化貨幣政策轉(zhuǎn)變過(guò)程中可能會(huì)出現(xiàn)的問(wèn)題?，F(xiàn)有對(duì)銀行存貸款利率的限制將代之以對(duì)銀行整體貸款組合、而不是單筆貸款利潤(rùn)的監(jiān)督機(jī)制。考慮實(shí)施結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性短缺情況時(shí)的貨幣政策，包括使用以公開透明原則為基礎(chǔ)的貨幣政策工具，引導(dǎo)銀行從央行借款，以產(chǎn)生流動(dòng)性短缺。

當(dāng)然，轉(zhuǎn)向完全市場(chǎng)化實(shí)施貨幣政策的重要前提條件是使央行具有充分的利率自主權(quán)，使其能夠更加主動(dòng)地使用利率。這顯然是當(dāng)前最迫切的政策措施，我們認(rèn)為央行已具備合適的貨幣戰(zhàn)略和工具以實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化的貨幣政策。