股市危機(jī)形成

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摘要：是什么原因造成中國(guó)股市4年熊市？市場(chǎng)持續(xù)低迷？是因?yàn)樯鲜泄拘畔⑴恫灰?guī)范，讓股民喪失信心；國(guó)有股減持，引發(fā)股權(quán)分置問題大討論；上市公司權(quán)力制衡"越位"和"缺位"；券商的違規(guī)操作，給證券市場(chǎng)帶來隱憂；政府對(duì)股市的功能定位扭曲。惟有強(qiáng)化信息披露透明、規(guī)范化，加大處罰力度；抓緊推進(jìn)解決股權(quán)分置問題，盡快提出試點(diǎn)方案，做好釋疑解惑工作，給廣大公眾投資者以明確的預(yù)期；自治型公司理念立法，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)；拓寬券商的融資渠道；讓中國(guó)的證券市場(chǎng)功能定位與時(shí)俱進(jìn)，進(jìn)入可持續(xù)性發(fā)展，我國(guó)的資本市場(chǎng)才能發(fā)展壯大，助推中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛！

關(guān)鍵詞：股市危機(jī)；股權(quán)分置；過度融資；證券市場(chǎng)的可持續(xù)性發(fā)展

中國(guó)股市的上證指數(shù)從2001年6月14日創(chuàng)下2245.44點(diǎn)的歷史高點(diǎn)以后，不久便爆發(fā)了股市危機(jī)，市場(chǎng)便步入了長(zhǎng)達(dá)四年之久的漫漫熊市，到筆者發(fā)稿為至，上海大盤已跌至近四年來的最低點(diǎn)1162點(diǎn)，跌幅達(dá)50%左右，有1064家公司股票價(jià)格創(chuàng)下了近5年來的新低，真的就要回到了千點(diǎn)附近了！市道如此低迷，大多數(shù)股民怨聲載道、一些券商破產(chǎn)或被接管、國(guó)家印花稅銳減。到底是什么原因造成股市今天的悲慘局面？原因是很復(fù)雜的，筆者想在此淺略作些分析。

一、造成我國(guó)股市危機(jī)的原因

1．我國(guó)上市公司信息披露存在兩大痼疾，導(dǎo)致投資者信心喪失

（一）信息披露違規(guī)事件屢禁不絕。2001年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)查處與虛假披露相關(guān)的案件33起，處罰上市公司8家、高管人員80多人，處罰涉案會(huì)計(jì)師事務(wù)所3家以及注冊(cè)會(huì)計(jì)師。21人。上述資料表明，我國(guó)上市公司信息披露違規(guī)事件屢禁不絕，問題相當(dāng)嚴(yán)重。

（二）虛假信息泛濫成災(zāi)。近年來，雖然各有關(guān)方面已愈來愈重視上市公司財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息，的真實(shí)性，不斷制定、完善相應(yīng)法規(guī)。并加大了監(jiān)管和處罰的力度，但一些上市公司為了達(dá)到某些目的，肆無(wú)忌憚地在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息上弄虛作假，致使虛假信息泛濫成災(zāi)。比如：（1）、因?yàn)閷?duì)外借款、貸款、質(zhì)押擔(dān)保等問題沒有及時(shí)對(duì)外披露信息而被公開譴責(zé)。這些公司相當(dāng)多,如*ST中魯B、深天馬A、同人華塑、大同水泥等。（2）、因?yàn)楣九c關(guān)聯(lián)企業(yè)特別是母公司之間的關(guān)聯(lián)交易沒有及時(shí)披露而遭受譴責(zé)。如錦化氯堿、ST吉輕工、新天國(guó)際等公司就因?yàn)轭愃茊栴}而被交易所譴責(zé)。（3）、上市公司因?yàn)闆]有及時(shí)披露業(yè)績(jī)報(bào)告或業(yè)績(jī)預(yù)告前后出現(xiàn)嚴(yán)重偏差而受到譴責(zé)。如天然堿、紅河光明、申華控股、*ST北科等,上市公司信息披露出爾反爾,確實(shí)很過分。（4）、公司因?yàn)閷?duì)外投資或者重大合同沒有及時(shí)披露而被交易所譴責(zé),如江蘇瓊花等公司。

2．股權(quán)分置問題，中國(guó)股市的痛

股權(quán)分置，即同股異價(jià)異權(quán)的股權(quán)分裂，是中國(guó)股市區(qū)別于其他任何國(guó)家股市的最具有中國(guó)特色的，也是中國(guó)證券市場(chǎng)的主要制度缺陷。全面解決股權(quán)分置或可全流通的問題，在2001年被正式提出以來至今，總共征集了幾千種方案，可遲遲不能起步，主要原因在于解決這個(gè)問題的基本原則和路徑選擇上，一直存在著重大歧義。

直到今天，我國(guó)股市上仍有2/3的股權(quán)不能流通，"股權(quán)分置"的弊端，始終困擾著中國(guó)股市的發(fā)展。

3．上市公司治理規(guī)則體系不完善，投資價(jià)值低

公司治理的本質(zhì)就是公司權(quán)力的分配與制衡，從而實(shí)現(xiàn)公司利益的最大化，進(jìn)而保證股東獲得最大的投資回報(bào)。由于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性，股東投資取向的復(fù)雜性，公司經(jīng)營(yíng)范圍的差異，管理者的經(jīng)營(yíng)和道德水平的高低，資本規(guī)模的大小和投資回報(bào)率預(yù)期的不同等等原因，通過國(guó)家強(qiáng)制性的立法確定一個(gè)大一統(tǒng)的上市公司治理模式，顯然是既不科學(xué)也不合理的。

4．違規(guī)券商紛紛落馬，股市應(yīng)聲而落

2003年12月5日,新華證券有限公司因嚴(yán)重違規(guī)經(jīng)營(yíng)，被中國(guó)證監(jiān)會(huì)依法撤銷。近些年來，私自挪用客戶資金或債券，似乎成了券商違規(guī)操作的一條捷徑。券商通過非法融資，違規(guī)買賣股票，一旦股票被套，無(wú)法償還拆借來的資金，便會(huì)引發(fā)巨大的公司風(fēng)險(xiǎn)。新華證券--中國(guó)內(nèi)地最快倒閉的證券公司，不到3年2億元的公司竟然成空殼。鞍山證券公司因嚴(yán)重違規(guī)經(jīng)營(yíng)，被中國(guó)證監(jiān)會(huì)"紅牌罰下"，成為國(guó)內(nèi)券商退市第一家。挪用客戶39億元托管國(guó)債的富友證券經(jīng)紀(jì)有限公司從2003年9月26日收市時(shí)起被中國(guó)證監(jiān)會(huì)停止證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，公司的五家營(yíng)業(yè)部也被撤銷，分別轉(zhuǎn)入中信證券、國(guó)都證券和昆侖證券。富友證券的法人地位保留，負(fù)責(zé)承擔(dān)所有的債權(quán)債務(wù)。大連證券是大連地區(qū)第一家專業(yè)性證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，在全國(guó)證券市場(chǎng)也曾有一定影響。但由于公司法人治理結(jié)構(gòu)不健全，少數(shù)高管人員缺乏法律意識(shí)，違法違規(guī)行為嚴(yán)重，致使公司經(jīng)營(yíng)混亂、資不抵債，成為證券公司中因少數(shù)高管人員違法違規(guī)經(jīng)營(yíng)而走到破產(chǎn)邊緣的典型案例，成為取消證券業(yè)務(wù)許可并責(zé)令關(guān)閉第一家。等等……

自2002年以來，已先后有中國(guó)經(jīng)濟(jì)開發(fā)信托投資公司（簡(jiǎn)稱"中經(jīng)開"）、鞍山證券、大連證券、富友證券、佳木斯證券、新華證券等多家證券公司被關(guān)閉或撤銷。這一系列事件表明，違規(guī)經(jīng)營(yíng)的券商造成的金融風(fēng)險(xiǎn)仍深深影響著中國(guó)股市的發(fā)展，以上只是中國(guó)129家券商中的一些典型，還有很多券商的違規(guī)沒有暴露出來，這些不無(wú)是證券市場(chǎng)中的定時(shí)炸彈。

5．中國(guó)證券市場(chǎng)功能定位的失重、失衡，導(dǎo)致股市畸形發(fā)展

我國(guó)證券市場(chǎng)的功能主要定位：（一）改革投融資體制，解決國(guó)有企業(yè)資本金不足的難題。發(fā)展證券市場(chǎng)，開辟直接融資渠道，符合建立現(xiàn)代企業(yè)制度和現(xiàn)代金融體系的要求，同時(shí)還擴(kuò)大了吸引外資的渠道。（二）促進(jìn)國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制，改善管理水平，提高經(jīng)濟(jì)效益。（三）促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會(huì)資源的優(yōu)化配置。

然而，從目前十三年的中國(guó)證券市場(chǎng)的初期發(fā)展階段可以看出，我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期為國(guó)企脫困、融資成為了其主要使命，成為主要工作重點(diǎn)；而其他如企業(yè)轉(zhuǎn)換機(jī)制、社會(huì)資源配置功能卻沒有明顯發(fā)揮出來。

二、上述原因給中國(guó)股市帶來的災(zāi)難

1．上市公司信息披露違規(guī)的三大危害

(一)破壞了上市公司的誠(chéng)信形象。誠(chéng)信是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的靈魂，對(duì)上市公司而言，信息披露不僅僅是一種義務(wù)。做好信息披露工作，樹立良好的誠(chéng)信形象，能為上市公司贏得一筆不可多得的無(wú)形資產(chǎn)。相反，信息披露違規(guī)甚至惡意造假，則會(huì)破壞上市公司的誠(chéng)信形象，并對(duì)投資者的信心產(chǎn)生不可估量的影響。

(二)損害了廣大投資者的利益。各國(guó)的證券監(jiān)管部門對(duì)投資者的利益采取了種種保護(hù)辦法，如美國(guó)20世紀(jì)70年代制定的《證券投資者保護(hù)法》、英國(guó)的"股東代表訴訟制度"等。然而，在我國(guó)證券市場(chǎng)上，因惡意披露虛假信息致使投資者利益受到嚴(yán)重?fù)p害的情況卻時(shí)有發(fā)生。

(三)形成了內(nèi)幕交易的溫床。我國(guó)上市公司的內(nèi)幕交易呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：內(nèi)幕交易常和股價(jià)操縱相伴隨；從業(yè)績(jī)變化到人為制造題材都成了內(nèi)幕交易者的溫床。

2．股權(quán)分置背景下的過度融資

過度融資的定義如下：如果一個(gè)項(xiàng)目并不能給公司帶來正的凈現(xiàn)值，那么為這個(gè)項(xiàng)目所進(jìn)行的融資即被視為過度融資。過度融資明顯違背了公司價(jià)值的最大化標(biāo)準(zhǔn)，并使資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置和價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能逐步喪失，這將動(dòng)搖中國(guó)股市存在的基礎(chǔ)。

用上市公司股權(quán)融資資金閑置比例來表示上市公司過度融資程度，可以發(fā)現(xiàn)中國(guó)上市公司過度融資程度較為嚴(yán)重：中國(guó)上市公司總體過度融資程度至少為9.41%以上，過度股權(quán)融資691.14億元，接近1993年――2003年726億元的年平均股權(quán)融資額；其中過度融資規(guī)模超過1000萬(wàn)元的285家公司平均過度融資程度達(dá)到了54.33%左右，平均過度融資的規(guī)模為3.08億元，其中過度股權(quán)融資平均規(guī)模為1.72億元，過度債權(quán)融資平均規(guī)模為1.36億元，且過度融資并未集中在個(gè)別公司，而是在這285家公司中普遍存在。

最后造成證券市場(chǎng)嚴(yán)重缺血，股市供求關(guān)系失衡，長(zhǎng)期供大于求，股價(jià)呈下降通道運(yùn)行。投資者、券商、國(guó)家稅收三方利益嚴(yán)重受損。

3．公司治理無(wú)法實(shí)現(xiàn)權(quán)力制衡，造成"越位"和"缺位"現(xiàn)象

現(xiàn)有股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)之間的權(quán)力分配和動(dòng)作規(guī)則設(shè)計(jì)不甚合理。一方面，《公司法》將股東大會(huì)表決權(quán)制度單一規(guī)定為一股一票制，致使累積投票制難以有效推行，流通股股東難以通過表決制度選擇管理者，選聘制度難以真正發(fā)揮作用；同時(shí)又強(qiáng)制賦予董事長(zhǎng)的董事會(huì)和股東大會(huì)的主持權(quán)，使得董事長(zhǎng)很大程度上掌握了董事會(huì)和股東大會(huì)召開的決定權(quán)，另外又將經(jīng)理的職權(quán)法定化，否定了董事會(huì)與經(jīng)理之間的委托關(guān)系，影響了董事會(huì)對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督效力等等，這些"越位"的公司規(guī)則顯然超越了公司法律體系的寬容度；另一方面，缺乏中小股東和有關(guān)股東大會(huì)的召集權(quán)、召開權(quán)、提案權(quán)和關(guān)聯(lián)股東回避表決的規(guī)定，使得股東大會(huì)難以及時(shí)反映中小股東的意志，獨(dú)立董事制度的強(qiáng)制推行缺乏法律依據(jù)，與監(jiān)事會(huì)制度之間的職權(quán)劃分也不明確，董事會(huì)的決策錯(cuò)誤，負(fù)賠償責(zé)任未定型，難以追究其責(zé)任等等，這些"缺位"的公司規(guī)則又使公司運(yùn)作存在著重大的制度漏洞。

沒有合理定位的公司治理規(guī)則體系就難以排除政府干預(yù)、過度管制和大股東的操縱，無(wú)法實(shí)現(xiàn)權(quán)力制衡的公司治理；沒有權(quán)力制衡的公司治理就不能真正實(shí)現(xiàn)公司自治；沒有公司自治就沒有真正獨(dú)立的市場(chǎng)主體；沒有真正的市場(chǎng)主體就無(wú)法完成向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過渡。

4．問題券商等機(jī)構(gòu)劣跡斑斑，股市遭遇寒流

去年（2004年），一些在國(guó)內(nèi)曾數(shù)一數(shù)二的大型綜合類券商也暴出驚人消息，南方證券、大鵬證券被接管、海通證券虧損20億、西南證券虧損數(shù)億等等。

券商是證券市場(chǎng)中的重要要素，券商出了事，證券市場(chǎng)必定會(huì)有相應(yīng)反應(yīng)。如：南方證券曾經(jīng)因?yàn)樾星椴缓冒N了近7000萬(wàn)股的哈藥集團(tuán)(600664)的配股，被鎖定了8個(gè)多億的資金；截至2002年6月30日半年度報(bào)告信息截止日，南方證券就已經(jīng)持有近6500萬(wàn)股，加上配股的南方證券就共持有哈藥集團(tuán)近1億3千5百多萬(wàn)股了，而且哈藥集團(tuán)的股東人數(shù)比去年年底銳減近50%；從2002年6月20日到8月23日，該股漲了近60%。最后終究因?yàn)槟戏阶C券的資金鏈斷裂，沒有后續(xù)資金跟進(jìn)，在哈藥集團(tuán)創(chuàng)出歷史最高價(jià)24元以后，跌進(jìn)漫漫熊途，歷經(jīng)兩次除權(quán)，且都是貼權(quán)走勢(shì)，現(xiàn)價(jià)只有4.55元左右，股價(jià)大幅波動(dòng)、市值大幅縮水、投資者損失慘重可想而知。

與此相對(duì)應(yīng)的是，若莊股跳水，也往往會(huì)引發(fā)券商的震動(dòng)，例如：百科藥業(yè)跳水之后，新華證券在指定信息披露媒體發(fā)表了澄清公告，但卻無(wú)法阻止自己的不歸路，而徐工科技的跳水使得富友證券告別了證券市場(chǎng)。由此可見，券商除名的背后等于一批資金的淡出市場(chǎng)，或者可以說成是消滅了一批大戶。如此一來，每一次的券商除名公告其實(shí)就等于宣告了市場(chǎng)存量資金又少了那么一點(diǎn)，這其實(shí)也是券商除名后股指為何下跌的原因。尤其是在浙江東方、桂林旅游下跌之后更是如此，因?yàn)橐延腥耸坎聹y(cè)此兩股大跌之后，又有什么樣的券商不幸成為新華證券第二？

5．證券市場(chǎng)功能定位缺陷，造成上市公司"圈錢"風(fēng)盛行

我國(guó)證券市場(chǎng)的功能定位首先是利用融資功能，服務(wù)于國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組，緩解國(guó)有企業(yè)對(duì)資金的渴求，減輕國(guó)有商業(yè)銀行的放貸壓力。這種定位本身并無(wú)對(duì)錯(cuò)之分，但由于前十年我國(guó)證券市場(chǎng)新股發(fā)行是審批制，存在著濃厚的平均主義和地方主義色彩，使股票發(fā)行沒有成為優(yōu)化資源配置的手段，而成為了一些公司圈錢的手段。再加上我國(guó)金融市場(chǎng)建設(shè)相對(duì)落后，存在著普遍的金融壓抑，股份制公司大都存在"圈錢"的沖動(dòng)，導(dǎo)致重圈錢、輕回報(bào)、套現(xiàn)募股資金成為了上市公司的通病。

自2001年6月以來的股市"大熊市"局面仍在延續(xù)的情況下，不少公司仍計(jì)劃再融資。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年（2005年）股市再融資的資金需求約800億元。管理層在弱市中仍舊擴(kuò)容，說明了融資仍是股市的首要任務(wù)。

三、拯救、發(fā)展股市的建議

1．強(qiáng)化上市公司信息披露的三項(xiàng)主要工作

(一)制定上市公司信息披露準(zhǔn)則。

這是一個(gè)制度建設(shè)問題。上市公司信息披露的制度建設(shè)應(yīng)該包括兩個(gè)層面：一是制定信息披露的準(zhǔn)則，二是制定信息披露的規(guī)則體系。縱觀世界各國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，上市公司信息披露準(zhǔn)則至少應(yīng)該包括：誠(chéng)信、持續(xù)、對(duì)稱、敏感。

(二)營(yíng)造誠(chéng)實(shí)守信的社會(huì)氛圍。

由我國(guó)上市公司的減信危機(jī)所導(dǎo)致的投資者對(duì)證券市場(chǎng)的信心危機(jī)，從本質(zhì)上反映出我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)存的道德危機(jī)。為此我們要：(1)加大宣傳教育力度。(2)通過立法和制度建設(shè)，建立規(guī)范的社會(huì)誠(chéng)信體系和失信約束懲罰機(jī)制，保匪誠(chéng)信者能夠得到應(yīng)有的回報(bào)，失信者必須受到相應(yīng)的懲罰，為社會(huì)誠(chéng)信水平的提高提供制度和法律保障。(3)發(fā)揮社會(huì)輿論的監(jiān)督作用，褒揚(yáng)誠(chéng)信者，譴責(zé)失信者，弘揚(yáng)誠(chéng)實(shí)守信的行為品德。

(三)加大監(jiān)管和處罰力度

加大監(jiān)管和處罰力度的關(guān)鍵在于綜合運(yùn)用法律、行政、輿論等各種力量提高失信成本。因?yàn)橹挥挟?dāng)失信成本高到足以令失信者痛時(shí)，才能有效地遏制失信行為的發(fā)生。具體措施包括：(1)對(duì)上市公司進(jìn)行以落實(shí)誠(chéng)信責(zé)任為重點(diǎn)的巡回檢查和專項(xiàng)核查。(2)利用新技術(shù)、新方法豐富監(jiān)管手段，開辟更加暢通、便捷和高效的資信渠道。如建立上市公司資信信息網(wǎng)、上市公司失信舉報(bào)電子信箱等。(3)建立上市公司誠(chéng)信評(píng)級(jí)和公告制度。(4)建立誠(chéng)信檔案，實(shí)行"黑名單"制。(5)維護(hù)投資者的知情權(quán)，保護(hù)投資者利益；在司法實(shí)踐中鼓勵(lì)和支持中小投資者，運(yùn)用法律武器維護(hù)自己的合法權(quán)益。

2．股權(quán)分置的市場(chǎng)化分散決策原則和方案

A股含權(quán)的政策含義是：盡管我們不能也無(wú)法對(duì)流通股股東進(jìn)行歷史補(bǔ)償，但應(yīng)盡快解決股權(quán)分置問題，避免A股含權(quán)的進(jìn)一步縮水。在監(jiān)管部門、上市公司改變暫不流通約定時(shí)，要確保流通股股東不受新的傷害，即補(bǔ)償流通股股東在并軌時(shí)可能遭受的損失。并軌補(bǔ)償是市場(chǎng)各方都能也應(yīng)接受的原則和底線。

當(dāng)年征集的幾千種方案，正因?yàn)榻^大部分都是行政性集中決策方案，而且混淆了歷史補(bǔ)償和并軌補(bǔ)償?shù)慕缦?，所以沒有多大進(jìn)展。正是在這種情況下，走市場(chǎng)化分散決策的道路，發(fā)揮市場(chǎng)和各個(gè)利益相關(guān)方本身的作用，逐步成為另一個(gè)共識(shí)。這是在解決股權(quán)分置問題上又一個(gè)巨大的進(jìn)展和飛躍。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的解決辦法其實(shí)并不在于它總是最公平或最有效率，而是在于它能夠提供最無(wú)爭(zhēng)議的結(jié)果。由于結(jié)果的無(wú)可爭(zhēng)議性，使它最終成為最有效率和相對(duì)公平的途徑。

所以用市場(chǎng)化的認(rèn)沽權(quán)證方案是符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律的。其思路是，認(rèn)股權(quán)分置是監(jiān)管部門規(guī)定和上市公司招股時(shí)的產(chǎn)物，因此，糾正股權(quán)分置，實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)的股份并軌的主體是監(jiān)管部門和上市公司，而不是上市公司的各家股東。解決雙價(jià)并軌的最高和惟一原則就是公眾股東不受傷害。補(bǔ)償?shù)闹黧w是上市公司；補(bǔ)償?shù)牡膶?duì)象是并軌時(shí)持股的流通股股東；補(bǔ)償?shù)臉?biāo)準(zhǔn)是公眾股東不因并軌受損。

它的操作過程是：

（1）上市公司向交易所申請(qǐng)，向流通股股東每股發(fā)行一份認(rèn)沽權(quán)證。依慣例權(quán)證行使價(jià)為該股在此前的一個(gè)市場(chǎng)均價(jià)（如一月、一季、半年或一年）或該均價(jià)在一定幅度內(nèi)的修正價(jià)。

（2）交易所受理申請(qǐng)，本著重點(diǎn)保護(hù)社會(huì)公眾股合法權(quán)益的原則，審定行使價(jià)，批準(zhǔn)發(fā)行可換股的認(rèn)沽權(quán)證。

（3）股票復(fù)牌，認(rèn)沽權(quán)證同日發(fā)行流通，該公司非流通股同時(shí)恢復(fù)可流通權(quán)。

（4）認(rèn)沽權(quán)證可采用美式，即權(quán)證持有者隨時(shí)行權(quán)，或采用歐式，即權(quán)證持有者到期行權(quán)。行權(quán)時(shí)上市公司不支付現(xiàn)金差價(jià)，而是按認(rèn)沽證行權(quán)價(jià)與股票市價(jià)的差價(jià)的差價(jià)行權(quán)轉(zhuǎn)為流通股。認(rèn)沽權(quán)證的有效期限可設(shè)為三個(gè)月或半年。

（5）自改革開始，新股發(fā)行一律采取有固定鎖定期的全可流通方式。

3．有的放矢完善上市公司治理規(guī)則體系

通過立法賦予股東在規(guī)定條件下自行召集股東大會(huì)的權(quán)利，應(yīng)當(dāng)是本次修改《公司法》的重要內(nèi)容。完善股東大會(huì)制度重點(diǎn)在于通過強(qiáng)化中小股東對(duì)股東大會(huì)召集、召開、決議等的影響力，削弱大股東對(duì)股東大會(huì)的不當(dāng)控制和影響。在公司法修改時(shí)，應(yīng)考慮建立和完善中小股東的股東大會(huì)自行召集權(quán)和主持權(quán)、降低行使提案權(quán)的持股比例、關(guān)聯(lián)股東表決回避、類別股東分類表決、累計(jì)投票、控股股東的誠(chéng)信義務(wù)以及股東大會(huì)決議瑕疵的法律救濟(jì)制度。這種讓股東在有條件下能夠直接啟動(dòng)股東大會(huì)制度是公司自治和公司民主的重要內(nèi)容，也是防止董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)壟斷股東大會(huì)召集權(quán)，無(wú)視乃至違背股東意志和利益的有效措施。

自治型公司立法理念就是試圖通過股東大會(huì)啟動(dòng)的運(yùn)作和規(guī)范性、增強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性和保障監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督權(quán)，厘定和強(qiáng)化三者之間的權(quán)力配置和制衡，減少和消除有關(guān)公司規(guī)則的"缺位"和"越位"現(xiàn)象，確保公司自治以實(shí)現(xiàn)公司和全體股東的意志和利益，有效維護(hù)投資者的合法權(quán)益，鼓勵(lì)廣大投資者積極參與創(chuàng)業(yè)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。

上海證券交易所日前就向滬市上市公司發(fā)出建議，要求上市公司積極探索包括股東見面會(huì)在內(nèi)的各種途徑，建立與股東溝通的新機(jī)制。建議同時(shí)提醒上市公司，在組織股東見面會(huì)、業(yè)績(jī)推介會(huì)等活動(dòng)時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意信息披露有關(guān)規(guī)定的要求，并避免出現(xiàn)可能誤導(dǎo)投資者的過度宣傳行為。

日前，上海市第一食品商店股份有限公司組織召開的公司管理層、控股股東與中小投資者見面會(huì)取得了良好的效果。該公司的做法得到了上海證交所的認(rèn)同。上海證交所認(rèn)為，上市公司通過股東見面會(huì)、業(yè)績(jī)推介會(huì)和網(wǎng)上咨詢等多種途徑，介紹公司發(fā)展戰(zhàn)略、管理思路和經(jīng)營(yíng)情況，可以加強(qiáng)管理層與股東之間及股東與股東之間的聯(lián)系和溝通，符合《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》的有關(guān)精神，有利于進(jìn)一步完善上市公司投資者關(guān)系的管理制度。

而且，上海證券交易所為了完善上市公司內(nèi)部控制制度，促進(jìn)內(nèi)部控制的健全有效，提升上市公司風(fēng)險(xiǎn)管理水平，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》等規(guī)定，上交所還起草了《上海證券交易所上市公司內(nèi)部控制制度指引》（征求意見稿）......

4．完善客戶保證金制度，拓寬券商融資渠道

有關(guān)統(tǒng)計(jì)資料顯示,近年來,券商挪用保證金問題屢禁不止，這也是券商違規(guī)的普遍現(xiàn)象。為了從根本上杜絕券商挪用客戶保證金的行為，證券業(yè)引入了保證金第三方存管制度。這樣才能從制度上防止券商因挪用客戶保證金，減輕所帶給市場(chǎng)的危害。

保證金第三方存管制度是指證券公司將客戶保證金交由銀行等獨(dú)立第三方存管。實(shí)施保證金第三方存管制度的證券公司將不再接觸客戶保證金,而由存管銀行負(fù)責(zé)投資者交易清算與資金交收。

實(shí)行保證金第三方存管制度之所以能確?？蛻舯ＷC金不被券商挪用,是因?yàn)樵撝贫扔行У卦谧C券公司與所屬客戶交易結(jié)算資金之間建立隔離墻。具體而言,實(shí)施保證金第三方存管制度后,客戶可以在存管銀行網(wǎng)點(diǎn)或證券公司的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)辦理開戶業(yè)務(wù),在存管銀行的系統(tǒng)中生成客戶保證金帳號(hào),在證券公司的系統(tǒng)中生成客戶號(hào)。遵循"券商管證券,銀行管資金"的原則,由證券公司負(fù)責(zé)客戶證券交易、股份管理以及根據(jù)登記公司的交易結(jié)算數(shù)據(jù),計(jì)算客戶的交易買賣差數(shù)；由銀行負(fù)責(zé)投資者保證金賬戶的轉(zhuǎn)賬、現(xiàn)金存取以及其他相關(guān)業(yè)務(wù)。

今年（即2005年）4月下旬保證金第三方存管制度可能將試行,南方證券有望成為率先試點(diǎn)公司。

券商眼前還面臨一個(gè)生存的問題，近一個(gè)月來，股市每天總成交金額往多里算，就是100億，平均到每個(gè)券商頭上，也就是8000萬(wàn)左右，傭金收入按千分之三算--這是最高限，每家券商只有24萬(wàn)元的傭金收入；一個(gè)券商就算只有10家營(yíng)業(yè)部，那每家營(yíng)業(yè)部每天只有2.4萬(wàn)的傭金收入。如果加上傭金價(jià)格戰(zhàn)和網(wǎng)上交易的因素，這個(gè)數(shù)字還要減半，這錢夠用嗎？券商生存環(huán)境惡不惡劣？在這種現(xiàn)狀下有發(fā)展的空間嗎？要知道，傭金收入是券商最穩(wěn)定最有保障的收益，可現(xiàn)在它已經(jīng)滿足不了券商生存的第一要求，有些券商就連流動(dòng)資金都快要沒有了，就更別說發(fā)展了。

所以，券商急需要拓寬融資渠道，才能保證券商的正常運(yùn)行、才能發(fā)展。比如05年西南證券，重慶市惟一的一家綜合類券商，在市政府的牽頭下，將完成達(dá)到25個(gè)億資本的增資擴(kuò)股的方案。同年4月11日，中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)國(guó)泰君安證券首家在銀行間市場(chǎng)招標(biāo)發(fā)行短期融資券，該公司確定首期發(fā)行規(guī)模為6億元。據(jù)悉，目前，證監(jiān)會(huì)已認(rèn)可部分證券公司發(fā)行短期融資券的資格，其中數(shù)家證券公司已向央行提交發(fā)行申請(qǐng)，央行正在積極審理。

4．標(biāo)本兼治糾正證券市場(chǎng)功能定位缺陷

筆者認(rèn)為，治理我國(guó)證券市場(chǎng)功能定位缺陷應(yīng)從投資者回報(bào)、培育藍(lán)籌公司和降低市場(chǎng)投機(jī)程度三方面入手。

（一）應(yīng)重視證券市場(chǎng)的可持續(xù)性發(fā)展，即指能動(dòng)地調(diào)控金融復(fù)合系統(tǒng)，使證券市場(chǎng)在資源（資金、投資品種等）與經(jīng)濟(jì)環(huán)境承載能力的條件下，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和保持整個(gè)市場(chǎng)的永續(xù)發(fā)展。淡化短期行為及融資功能，突出"優(yōu)化資源配置和實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)"的功能，避免出現(xiàn)單純以"量"的擴(kuò)容作為發(fā)展目標(biāo)。此外，還要依靠完善的法律體系、政策體系和強(qiáng)有力的監(jiān)管，建立可持續(xù)發(fā)展的綜合決策機(jī)制和協(xié)調(diào)管理機(jī)制。

針對(duì)把上市公司當(dāng)作"提款機(jī)"的傾向，必須制定嚴(yán)格并有可操作性的募集資金運(yùn)用管理辦法，這幾年在我國(guó)商業(yè)銀行中，行之有效的封閉貸款管理辦法值得借鑒。我國(guó)證券市場(chǎng)在政策制定上一直強(qiáng)調(diào)企業(yè)本位制的定位，重"量"輕"質(zhì)"，而忽略了對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)。今后完善保障措施，切實(shí)保護(hù)投資者切身利益，實(shí)現(xiàn)、重視投資者的投資回報(bào)。

（二）在上市公司方面，應(yīng)培養(yǎng)一批股東價(jià)值最大化、信息披露透明化、公司治理結(jié)構(gòu)清晰且業(yè)績(jī)優(yōu)良的上市公司，成為市場(chǎng)的藍(lán)籌股、核心資產(chǎn)，切實(shí)提高證券市場(chǎng)回報(bào)，才能從根本上使我國(guó)證券市場(chǎng)成為強(qiáng)式有效市場(chǎng)，成為名副其實(shí)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表。

建立包括分配制度、管理制度在內(nèi)的現(xiàn)代企業(yè)制度。為提高公司的績(jī)效，必須建立激勵(lì)約束機(jī)制，可以考慮將股票期權(quán)與推后行權(quán)計(jì)劃等結(jié)合起來以達(dá)到從分配模式有效激勵(lì)監(jiān)督的效果。

（三）在投資者方面，則應(yīng)引導(dǎo)形成一種投資氛圍，而不是投機(jī)，才能最終解決證券市場(chǎng)功能缺陷問題。沒有投機(jī)和泡沫就沒有市場(chǎng)，在正常運(yùn)行的證券市場(chǎng)中，投資與投機(jī)都是必不可少的，但這有個(gè)度的問題。與其他成熟市場(chǎng)比，我國(guó)證券市場(chǎng)短期投機(jī)性極強(qiáng)。紐約證券交易所系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占1/4左右，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占3/4左右；而上海交易所系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)則占2/3左右，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)1/3左右。各國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，一個(gè)投機(jī)氣氛極濃的市場(chǎng)是不利于資源優(yōu)化配置的。

今后我國(guó)在引導(dǎo)市場(chǎng)走向投資市時(shí)，應(yīng)標(biāo)本兼治――既培育優(yōu)秀的上市公司群體，又有意識(shí)地引導(dǎo)市場(chǎng)形成正確的投資理念。

最后，在我完成此篇論文之時(shí)，我想感謝我的指導(dǎo)老師――舒正明老師。在舒老師的指導(dǎo)下，我對(duì)文章的內(nèi)容多次進(jìn)行了充實(shí)，其建議注重了可操作性，以及素材的時(shí)效性。在此表示由衷地謝意！

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