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股指期貨發(fā)展障礙管理措施分析

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股指期貨發(fā)展障礙管理措施分析

編者按:本論文主要從股指期貨的功能及其在我國(guó)發(fā)展的必要性;股指期貨在我國(guó)的發(fā)展障礙;我國(guó)發(fā)展股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理措施等進(jìn)行講述。包括了股指期貨的功能、股指期貨在我國(guó)發(fā)展的必要性、現(xiàn)貨市場(chǎng)障礙、市場(chǎng)運(yùn)行障礙、技術(shù)障礙、制度創(chuàng)新和監(jiān)管障礙、選擇合適的標(biāo)的指數(shù)、防范信息操縱、交易所加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制、聯(lián)合監(jiān)管、完善機(jī)構(gòu)內(nèi)控機(jī)制等,具體資料請(qǐng)見(jiàn):

摘要:股指期貨作為一項(xiàng)重大的金融創(chuàng)新,它的推出必將對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)產(chǎn)生革命性的影響。試從正確認(rèn)識(shí)股指期貨的功能和其在我國(guó)發(fā)展的必要性出發(fā),通過(guò)分析股指期貨在我國(guó)發(fā)展的障礙,著重探討股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理措施。

關(guān)鍵詞:股指期貨;必要性;發(fā)展障礙;風(fēng)險(xiǎn)管理

2007年初國(guó)務(wù)院《期貨交易管理?xiàng)l例》之后,2007年6月27日,經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),中國(guó)金融期貨交易所正式《中國(guó)金融期貨交易所交易規(guī)則》及其配套的八項(xiàng)實(shí)施細(xì)則。這些舉措,從宏觀和微觀兩個(gè)層面規(guī)范了金融期貨市場(chǎng)的建設(shè)和運(yùn)作,標(biāo)志著中國(guó)金融期貨市場(chǎng)法律法規(guī)體系已經(jīng)初步建立起來(lái),同時(shí)也意味著股指期貨推出前的規(guī)則準(zhǔn)備工作已經(jīng)基本完畢??梢灶A(yù)見(jiàn),股指期貨的推出將促進(jìn)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的互通,并對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。目前,全球股指期貨、期權(quán)和個(gè)股期貨、期權(quán)已經(jīng)占到全部期貨、期權(quán)市場(chǎng)65%左右的份額,隨著金融市場(chǎng)改革的不斷深入,我國(guó)發(fā)展金融期貨的環(huán)境和條件日益成熟。本文圍繞股指期貨在我國(guó)發(fā)展的障礙和風(fēng)險(xiǎn)管理作進(jìn)一步的研究。

一、股指期貨的功能及其在我國(guó)發(fā)展的必要性

(一)股指期貨的功能

所謂股票指數(shù),是衡量和反映所選擇的一組股票的價(jià)格變動(dòng)指標(biāo),而股指期貨是專(zhuān)門(mén)為人們管理股票市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)計(jì)的。與外匯期貨、利率期貨和其他商品期貨一樣,股指期貨同樣順應(yīng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需要,目前它已經(jīng)成為國(guó)際期貨市場(chǎng)上最成功的期貨品種之一。由于我國(guó)股票市場(chǎng)缺乏賣(mài)空和融券功能,市場(chǎng)缺乏針對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理手段,而股指期貨作為基礎(chǔ)性風(fēng)險(xiǎn)管理工具,具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值、資產(chǎn)配置等功能,它的推出填補(bǔ)了這一空白,將改變證券市場(chǎng)缺乏規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)工具的現(xiàn)狀。

(二)股指期貨在我國(guó)發(fā)展的必要性

對(duì)于海外股指期貨及其現(xiàn)貨市場(chǎng)的比較研究表明,股指期貨的開(kāi)設(shè)有利于促進(jìn)市場(chǎng)運(yùn)行效率和信息效率的提高,從而在總體上提高現(xiàn)貨市場(chǎng)的效率,完善證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu),增強(qiáng)我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。經(jīng)歷了十多年的發(fā)展,現(xiàn)階段我國(guó)股票市場(chǎng)已經(jīng)產(chǎn)生了對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理工具的迫切需求,股指期貨的上市能夠適應(yīng)投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的迫切需求,幫助投資者有效地管理股市風(fēng)險(xiǎn)、尤其是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨的開(kāi)設(shè)可以推進(jìn)期貨、現(xiàn)貨兩個(gè)市場(chǎng)交易規(guī)模的擴(kuò)張,增加市場(chǎng)流動(dòng)性,發(fā)揮股指期貨市場(chǎng)套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用。股指期貨的推出可以促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展,培育市場(chǎng)交易主體,促進(jìn)證券市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展。

二、股指期貨在我國(guó)的發(fā)展障礙

(一)現(xiàn)貨市場(chǎng)障礙

目前,我國(guó)的證券市場(chǎng)還是一個(gè)缺乏效率﹑信息不完全的市場(chǎng)。

1.我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性不夠。有效性是指證券市場(chǎng)中價(jià)格與價(jià)值的一致程度。在有效的證券市場(chǎng)中,證券的價(jià)格與價(jià)值一般來(lái)說(shuō)是一致的,即使出現(xiàn)市場(chǎng)異常,從長(zhǎng)期來(lái)看,價(jià)格最終也將收斂或基本收斂于價(jià)值。然而目前我國(guó)股票市場(chǎng)存在的種種弊端使投資主體無(wú)法根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣程度來(lái)預(yù)測(cè)股指的波動(dòng)趨勢(shì),也就無(wú)法進(jìn)行股指期貨的交易。

2.目前我國(guó)上市公司信息披露還存在著一些弊端,嚴(yán)重阻礙了建立有效市場(chǎng)的進(jìn)程。這些問(wèn)題包括:部分上市公司將信息披露看成是累贅或額外負(fù)擔(dān),處于被動(dòng)應(yīng)付狀態(tài);披露方式、內(nèi)容和時(shí)機(jī)的選擇存在隨意性;信息披露滯后于公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng);披露內(nèi)容有虛假信息,披露過(guò)程中存在利潤(rùn)操縱行為等。所以,股票市場(chǎng)目前本身存在的系統(tǒng)性問(wèn)題也是制約股指期貨推出的重要原因。

(二)市場(chǎng)運(yùn)行障礙

股指期貨交易具有雙向性,既可做多,也可做空,而與之對(duì)應(yīng)的股票現(xiàn)貨市場(chǎng)也應(yīng)該可以買(mǎi)空賣(mài)空,即股票市場(chǎng)上要有股票期貨與之相對(duì)應(yīng)。這樣,可以通過(guò)套利者的行為來(lái)維持股指期貨定價(jià)的有效性,從而實(shí)現(xiàn)股指期貨的套期保值功能。但目前我國(guó)股票市場(chǎng)只能做多,不能做空,這就導(dǎo)致了市場(chǎng)的不對(duì)稱(chēng)性。當(dāng)股指期貨價(jià)格被低估時(shí),由于套利者不能自由地賣(mài)空現(xiàn)貨﹑買(mǎi)進(jìn)股指期貨進(jìn)行指數(shù)套利,將導(dǎo)致股指期貨價(jià)格被持續(xù)性低估。毫無(wú)疑問(wèn),這種股指期貨最終不能很好地運(yùn)行。

(三)技術(shù)障礙

市場(chǎng)操縱是我國(guó)期貨市場(chǎng)的一個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn),根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn),開(kāi)發(fā)股指期貨合約均以權(quán)威的股票指數(shù)為基礎(chǔ),從而有效防止機(jī)構(gòu)或大戶操縱市場(chǎng)。即將推出的股指期貨標(biāo)的物是滬深300指數(shù),滬深300指數(shù)是由上海和深圳證券市場(chǎng)中選取300只A股作為樣本編制而成的成分股指數(shù)。同時(shí),該指數(shù)也是滬深證券交易所第一次聯(lián)合的反映A股市場(chǎng)整體走勢(shì)的指數(shù)。但其成分股每半年調(diào)整一次,其中,調(diào)進(jìn)10%調(diào)出10%,對(duì)股指期貨推出的時(shí)間有一定的約束。同時(shí),推出股指期貨,理想的狀況是會(huì)員數(shù)達(dá)到50家,其中,全面結(jié)算會(huì)員10家,交易結(jié)算會(huì)員30家左右,其他就是部分交易會(huì)員,或者是特別結(jié)算會(huì)員,才能實(shí)現(xiàn)金融期貨的基本組織架構(gòu)。至此,中國(guó)金融期貨交易所二批會(huì)員單位,共有22家期貨公司成為中金所會(huì)員,其中,全面結(jié)算會(huì)員2家,交易結(jié)算會(huì)員14家,交易會(huì)員6家。目前中金所還沒(méi)有特別結(jié)算會(huì)員。因此,股票指數(shù)的推出存在著技術(shù)障礙。

(四)制度創(chuàng)新和監(jiān)管障礙

證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管必須與時(shí)俱進(jìn),注重制度創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新,以推動(dòng)證券期貨市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展。為使股指期貨所具備的功能得以充分體現(xiàn),必須確定嚴(yán)謹(jǐn)完善的交易制度、適當(dāng)?shù)谋WC金比例、完善的市場(chǎng)監(jiān)督管理體制,同時(shí)要提高整個(gè)市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的效率,完善市場(chǎng)調(diào)控手段,建立健全法律法規(guī)。

三、我國(guó)發(fā)展股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理措施

(一)選擇合適的標(biāo)的指數(shù)

股指期貨合約設(shè)計(jì)必須選擇適當(dāng)?shù)闹笖?shù)。股票指數(shù)要成為股指期貨的標(biāo),必須注意要有一定的市值覆蓋率,而且個(gè)別成分股所占比重不能過(guò)大。2005年4月,由上交所和深交所聯(lián)合編制的滬深300指數(shù)正式。隨著股指期貨推出的臨近,滬深300指數(shù)在編制和樣本股的調(diào)整方面還應(yīng)在以下三個(gè)方面進(jìn)行完善:一是標(biāo)的物的選擇要進(jìn)一步考慮市場(chǎng)覆蓋率,防止市場(chǎng)操縱風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。二是考慮到市場(chǎng)的相對(duì)穩(wěn)定性,在股改完成前,某些股票總股本很大但流通量很小,存在被人操縱的可能性,只有90%以上的股票完成股權(quán)分置改革,才具備基礎(chǔ)條件,屆時(shí)成分股也需要從股改完成后的公司中挑選。三是盡可能將標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一化,便于科學(xué)計(jì)量和表述,以免在實(shí)際運(yùn)作中引發(fā)爭(zhēng)議。

(二)防范信息操縱

信息操縱是操縱者操縱市場(chǎng)的一種重要手段。如何杜絕虛假的市場(chǎng)信息干擾投資者,也是監(jiān)管部門(mén)所面臨的一項(xiàng)重要任務(wù)。我國(guó)證券法第78條規(guī)定:禁止國(guó)家工作人員、傳播媒介從業(yè)人員和有關(guān)人員編造、傳播虛假信息,擾亂證券市場(chǎng)。禁止證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員,證券業(yè)協(xié)會(huì)、證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)及其工作人員在證券交易活動(dòng)中作出虛假陳述或者信息誤導(dǎo)。各種傳播媒介傳播市場(chǎng)信息必須真實(shí)、客觀,禁止誤導(dǎo)??梢哉f(shuō),關(guān)于如何防范信息操縱,在法規(guī)方面已經(jīng)比較完善了,主要還是在于加強(qiáng)執(zhí)行力度。另外,完善證券民事賠償制度也是一個(gè)重要方面。

(三)交易所加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制

交易所應(yīng)采取各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)控制措施以實(shí)現(xiàn)股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理,包括:分級(jí)結(jié)算制度,交易所在管理會(huì)員的風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)會(huì)員提供結(jié)算服務(wù)的同時(shí),也要管理客戶的風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)客戶提供結(jié)算服務(wù);漲跌停板制度,交易所規(guī)定股指期貨合約的每日最大價(jià)格波動(dòng)限幅,能有效地減緩或抑制一些突發(fā)緊急事件和過(guò)度投機(jī)行為對(duì)股指期貨價(jià)格的巨大沖擊,降低每個(gè)交易日的價(jià)格波動(dòng),還能為投資者提供理性思考的時(shí)間以及為市場(chǎng)的管理者爭(zhēng)取管理異常波動(dòng)的時(shí)間;限倉(cāng)制度,交易所規(guī)定會(huì)員或客戶可持有的合約頭寸的最大數(shù)額,既可以防范股指期貨交易的操縱行為,也可以防止市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中于少數(shù)投資者,導(dǎo)致其無(wú)法承擔(dān)巨額風(fēng)險(xiǎn),最終將風(fēng)險(xiǎn)蔓延至整個(gè)市場(chǎng);大戶報(bào)告制度,當(dāng)會(huì)員或客戶的持倉(cāng)達(dá)到了交易所規(guī)定的一定數(shù)量時(shí),會(huì)員應(yīng)向交易所報(bào)告其資金情況、頭寸持有情況等,客戶也應(yīng)通過(guò)其會(huì)員向交易所報(bào)告有關(guān)的情況。此外還有其他措施,比如會(huì)員資格審批制度、每日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度、強(qiáng)行平倉(cāng)制度、實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)預(yù)警系統(tǒng)、授信額度控制等等。

(四)聯(lián)合監(jiān)管

對(duì)于股指期貨而言,加強(qiáng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的協(xié)調(diào)監(jiān)管也很有必要。因?yàn)橐倏v指數(shù)必須通過(guò)現(xiàn)貨市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行。所以在境內(nèi)市場(chǎng)上,要加強(qiáng)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)和股指期貨市場(chǎng)的信息共享。應(yīng)該嚴(yán)格限制持有大額股指期貨頭寸的投資者在臨近結(jié)算日時(shí)的同向買(mǎi)賣(mài)行為。持有大額多頭頭寸的機(jī)構(gòu)在臨近結(jié)算日的時(shí)間不能買(mǎi)入成分股股票,持有大額空頭頭寸的機(jī)構(gòu)在臨近結(jié)算日的時(shí)間不能賣(mài)空成分股股票,以防止操縱者拉抬或者打壓股指。對(duì)于短期內(nèi)頻繁改變股票分析評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)投資者,一定要對(duì)其現(xiàn)貨及期貨頭寸進(jìn)行監(jiān)控。另外對(duì)于機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)的場(chǎng)外金融衍生品,特別是與股票掛鉤的產(chǎn)品要求其在銷(xiāo)售前必須向監(jiān)管機(jī)構(gòu)及交易所備案,并對(duì)其進(jìn)行嚴(yán)密監(jiān)控。

(五)完善機(jī)構(gòu)內(nèi)控機(jī)制

從英國(guó)巴林銀行的倒閉、我國(guó)中航油石油期權(quán)的虧損,到法國(guó)興業(yè)銀行的欺詐案,這些教訓(xùn)告訴我們,參與股指期貨交易的機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理制度的建立,通過(guò)嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管理流程,加強(qiáng)對(duì)股指期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控。

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